30年期國債期貨盤中再創歷史新高 債牛行情未完但風險已在累積

6月28日，30年期國債期貨主力合約盤中一度再創歷史新高。市場人士指出，今年以來，債市持續走強，國債期貨價格屢創新高，儘管期間時有調整，但在機構“資產荒”環境下，債市中期偏強的態勢並未發生變化。

此外，在國債牛市行情中，國債期貨保證金相對偏低，槓桿高，實際投資回報更好，多頭情緒佔優，因此期貨走勢表現往往強於現券。

多因素推動債券價格持續走高

6月以來，債市利率再度下行，對應債券價格持續走高。市場人士指出，保險機構一直以來是超長債的主要買入方，最近幾個月買入力度明顯加強；受禁止手工補息影響，理財4月以來持續淨買入超長債，環比及同比均維持強勢。

此外，股市偏弱在情緒上進一步提振了債市。6月以來股市震盪下行，截至6月27日，上證指數再度回落至3000點下方。地產政策放鬆後，效果尚未明顯體現；5月製造業PMI（採購經理指數）再度回落至榮枯線下方；寬信用力度減弱；美債利率繼續處於高位；這些因素使得股市邊際走弱，股債“蹺蹺板”效應進一步提振了債市。

對於債市而言，信貸走弱往往意味銀行對債券投資的需求相應提升，是利好信號。華西證券首席宏觀分析師田樂蒙指出，結合6月票據數據看，季末票據利率下行趨勢不變，同時大行也少有地在傳統信貸大月收票，或表明“金融擠水分”的需求下，6月信貸可能難現顯著回升，貸款規模對資金的擠佔作用有限，而7月往往爲信貸超淡月，債市配置力量可能會持續較強。

不過，假如收益率持續下行，銀行及保險或逐步面臨更高的再投資壓力，尤其是當前銀行淨息差處於相對低位水平，持續下行的收益率可能會反身成爲配置盤的壓力來源。在當前的基本面環境下，如果真的需要爲債市找出潛在利空因素，風險可能在於配置盤與交易盤對立情緒的形成。

招商證券固收首席分析師張偉表示，票據利率震盪下行或許意味着6月信貸投放不強，城農商行配債需求依然偏強，並通過委外給公募基金等機構增配債券，但6月政府債發行量並不大，需求強於供給從而驅動利率下行。

截至6月27日，6月政府債券淨融資額6131億元，相較5月政府債券淨融資的1.3萬億元，6月政府債券供給量邊際下行。這也會對信貸配套融資帶來不利影響，6月票據利率震盪回落，疊加居民提前償還房貸，意味着6月信貸或許偏弱。城農商行配債需求強，主要通過委外給公募基金等機構加大了對債券的配置，並驅動利率再度下行。

不過，中誠信研究團隊指出，從機構行爲看，資產荒背景下利率債雖仍有一定配置需求，但部分機構止盈行爲也將使得債市面臨調整壓力。

央行不斷提示長債風險，但市場反應有所鈍化

近期央行多次提及長端利率。4月9日至5月30日期間，央行關於長久期債券利率風險的表述愈發明確，尤其是5月30日《金融時報》的報道提到了債券市場在存款搬家背景下隱藏的風險，即目前債券價格上漲預期持續較強，銀行存款大量進入債市，過度炒作也會使“安全”資產變得“不安全”。

6月19日央行行長在第十五屆陸家嘴論壇上表示，中央銀行需要從宏觀審慎角度觀察、評估金融市場的狀況，及時校正和阻斷金融市場風險的累積，當前特別是要關注一些非銀主體大量持有中長期債券的期限錯配和利率風險，保持正常向上傾斜的收益率曲線，保持市場對投資的正向激勵作用。

對此，市場人士表示，從央行多次口頭干預來看，監管層對長久期債券利率再度順暢下行的容忍度較有限。但短期看，儘管央行仍不斷提示長債風險，但在經濟基本面仍需修復和“資產荒”邏輯的支撐下，市場對此反應有所鈍化。

此外，央行行長還提到，未來可考慮明確以央行的某個短期操作利率爲主要政策利率，目前看，7天期逆回購操作利率已基本承擔了這個功能。其他期限貨幣政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理順由短及長的傳導關係。

同時，調控短端利率時，中央銀行通常還會用利率走廊工具作爲輔助，把貨幣市場利率“框”在一定的區間。目前，我國的利率走廊已初步成形，上廊是常備借貸便利（SLF）利率，下廊是超額存款準備金利率，總體上寬度是比較大的。這有利於充分發揮市場定價的作用，保持足夠的彈性和靈活性。

對此，張偉指出，政策利率對於市場利率的錨定作用在邊際減弱。淡化MLF（中期借貸便利）政策利率目標，疊加收窄利率走廊隱含降息預期，也對債市帶來利好。存單和10年國債利率對MLF利率的參考定價弱化，意味着存單和10年國債可以向下更多地偏離MLF利率。收窄利率走廊的寬度也隱含了降低SLF（常備借貸便利）利率和OMO（公開市場操作）利率的預期，並且利率走廊寬度收窄，資金價格波動減弱也有利於債市加槓桿。

新京報貝殼財經記者 張曉翀 編輯 陳莉 校對 趙琳