東吳證券：服務消費補貼將成穩定消費增長關鍵

財中社2月11日電 東吳證券發佈宏觀深度報告。近幾年我國消費偏弱的原因之一是商品消費發展較快，服務消費沒有完全恢復（2024年缺口-2.5%），制約了消費復甦。消費補貼需要從補貼商品轉向補貼服務，以實現消費的穩定增長。另外，商品消費補貼容易出現需求透支。上輪“以舊換新”在補貼的第1.5-2.5年出現透支，城鎮家庭耐用品消費支出比重從2.93%下降至2.8%；“家電下鄉”則在補貼的第4年出現透支，下鄉產品銷售額同比下降17%。考慮到耐用消費品的需求透支問題，可能需要儘快推出服務消費補貼作爲國內消費增長的支撐，快則25下半年，慢則26年初。

一、需求不足：一個服務消費視角。

我國居民消費率偏低，主要是因爲服務消費率低，商品消費率與其他國家差距不大。2023年我國居民消費佔GDP的比例爲39.6%，明顯低於國際平均水平。在商品消費方面，我國與其他經濟體的差距並不明顯。8個經濟體的商品消費率平均爲25.1%，而我國爲18.9%，只相差6.2個百分點。但在服務消費上，差距非常顯著，8個經濟體的服務消費率平均達到34.2%，而我國僅爲20.7%，相差13.5個百分點，是商品消費差距的2倍多。由此可見，我國居民消費率的提升空間主要來自於服務消費。這意味着，如果我國的服務消費佔GDP比重能夠提高到主要經濟體的平均水平，那麼我國的總體居民消費率將達到53.1%，與日本持平，超過韓國和法國，從而徹底彌閤中國居民消費率和全球的差距。可以說，服務消費潛力的釋放，是我國擴大內需、提振消費的關鍵所在。

如果沒有消費升級，總需求裡消費的比重不會提高。按照經濟發展的正常邏輯，在工業化後期，有兩個消費轉型同時發生，一是總需求裡消費的比重提高，從投資到消費的轉型；二是消費升級，從必需品消費到耐用品消費到服務消費。需要注意的是，消費比重提高和消費升級是緊密聯繫、同時發生的。換句話說，如果沒有從商品到服務的消費升級，消費比重不會提高，這是因爲全社會商品消費需求終有飽和的一天，而服務消費需求可以不斷衍生、增長。對於日本而言，服務消費的增長是過去40年消費率提高的主要原因。1980-2023年，日本的居民消費率從51.1%提高到53.1%，提高了2個點，其中商品消費率下降了4.1個點，服務消費率提高了6.2個點。

近幾年我國消費偏弱的原因之一是商品消費發展較快，服務消費沒有完全恢復，制約了消費復甦。2024年，我國居民服務消費支出相比於疫情前的趨勢值還有2.5%的缺口；相比之下，商品消費支出已經比疫情前的趨勢值高2.9%。

消費補貼需要從補貼商品轉向補貼服務。2024年12月中央經濟工作會議提出“大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內需求。實施提振消費專項行動”，目前中央財政已預下達2025年消費品以舊換新首批資金810億元。認爲消費補貼作爲提振消費的重要政策，短期可以通過補貼商品消費來實現內需的快速擴大，但商品補貼帶來的需求增長如同潮汐，快速上漲、快速減退，存在透支未來的風險。中長期來看，需要轉向服務消費補貼，以實現擴大內需的細水長流。

二、面向商品消費的補貼具有透支需求的風險

2007-2013年的“家電下鄉”和“以舊換新”爲例，“家電下鄉”和“以舊換新”都存在透支需求的問題，在補貼政策結束後體現的最爲明顯。2013年初家電下鄉結束，農村家電支出佔消費支出的比例在2013年是1.97%，2015年快速下降至1.58%；從農村家電消費總額來看，2015年比2013年縮水了6.5%。

另一方面，在補貼政策結束之前，“家電下鄉”和“以舊換新”已經開始出現了需求透支。“以舊換新”在補貼的第1.5-2.5年出現透支，城鎮家庭耐用品消費支出比重從2.93%下降至2.8%。“家電下鄉”則在補貼的第4年出現透支，下鄉產品銷售額同比下降17%。

三、“國補”何時從補貼商品轉向補貼服務？

怎麼看這輪“以舊換新”的透支問題？2009-2011年“以舊換新”帶來的換新銷售率約爲6%。2009年開始9省市試點5類家電“以舊換新”，在以舊換新開始前的2008年，我國5類家電保有量爲15.3億臺左右（城鎮11.3億臺+農村4億臺），三年換新銷售9248萬臺家電，換新銷售率約6%。假設比照上輪“以舊換新”，三年換新銷售率從6%提高到10%，2024年已經換新銷售0.6億臺家電，樂觀情況下，2025年預計銷售1.8億臺（假設不出現透支），2026年家電換新銷量可能下降至0.9億臺。悲觀情況下2025年下半年可能出現透支風險。

考慮到耐用消費品的需求透支問題，可能需要儘快推出服務消費補貼作爲國內消費增長的支撐，快則25下半年，慢則26年初。目前部分財政壓力較小的地區有地方性的服務消費補貼，如地區餐飲券和電影券等，但這類補貼存在兩個問題，一是地區不平衡，東部發達地區有餘力提供補貼，中西部財政壓力較大的地區缺乏足夠的補貼資金。二是地方補貼覆蓋面不廣，往往只有部分人能夠搶到，這就導致地方補貼對於整體消費的拉動作用相對有限。考慮到今年下半年或者明年可能會出現的耐用消費品需求透支問題，需要儘快出臺服務消費的“國補”政策，實現消費的穩定增長。

補貼服務消費的兩個經濟意義：一是服務消費具有即時性的特點，政策帶來的需求釋放是細水長流，可以彌補商品補貼帶來的需求透支問題。二是商品消費補貼更多進入工業和投資部門，服務消費補貼更多進入居民部門，更有助於解決當前需求不足的問題，激活經濟循環。

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