公募交易佣金下調影響有多大？基金券商合作模式將重塑

公募基金股票交易佣金費率及證券交易佣金分配比例上限將下調，這將給券商帶來哪些影響？

近日，證監會發布《公開募集證券投資基金證券交易費用管理規定》（下稱《規定》），將自2024年7月1日起正式實施。這是2023年12月對外公開徵求意見後，新規正式落地。

新規中，降低基金管理人證券交易佣金分配比例上限備受市場關注。在多位券商人士看來，調整後對部分大型券商控股基金子公司的直接分倉有所影響，不過股票交易佣金降費或將重塑公募基金與券商合作模式，推動行業向更加專業化和市場化的方向發展，加速行業內部的優勝劣汰。

此外，新規強化基金管理人、證券公司內部制度要求。如：嚴禁基金公司利用交易佣金與證券公司進行利益交換、向第三方轉移支付費用（即“軟傭”）等；嚴禁券商將基金證券交易量及佣金直接或間接作爲銷售部門考覈指標。

中金公司非銀及金融科技團隊認爲，佣金制度改革，對於買賣方競爭格局、業務佈局等方面均有深遠影響，同時有助於降低投資者基金投資成本、增強其獲得感，引導證券基金經營機構端正經營理念，促進形成良好發展業態、助力高質量發展。

這幾類券商將受影響

《規定》共19條，主要內容有四個方面：一是調降基金股票交易佣金費率；二是降低基金管理人證券交易佣金分配比例上限；三是全面強化基金管理人、證券公司相關合規內控要求；四是明確基金管理人層面交易佣金信息披露內容和要求。

其中，降低證券交易佣金分配比例上限成爲市場的關注重點。根據《規定》第五條，一家基金管理人通過一家證券公司進行證券交易的年交易佣金總額，不得超過其當年所有基金證券交易佣金總額的15%。此前的佣金分配比例上限爲30%。

這條適用於向證券公司租用交易單元的基金，採用券商交易模式的基金不受影響。基金管理人新增租用交易單元模式進行證券交易的，自第二年起滿足上述規定。另外，上一年末股票型、混合型基金管理規模合計未達到10億元的基金管理人，不受前款比例限制。

而租用交易單元模式是公募基金管理人蔘與證券交易的主流模式，這種模式由銀行進行結算。第一財經根據Wind數據統計發現，截至4月22日，在全市場20765只基金中，有18860只基金採用銀行交易結算模式，佔比90.83%。

這意味着新規正式實施後，大部分的公募基金佣金分配比例上限要減半。

“降傭後，首當其衝的要數券商研究所，因爲它們收入來源相對單一，主要靠佣金收入。而經紀業務部門收入來源較多，有散戶佣金、基金代銷、基金投顧等方面的收入。所以降低佣金費率水平及佣金比例上限對研究所的影響相對更大。”一位券商分析師告訴第一財經記者。

在上述分析師看來，對券商的影響主要分這幾類：第一類是控股基金公司的頭部券商，因爲佣金分配比例較高，將受到直接衝擊；第二類是以純研究爲主的券商，受到的衝擊可能不大；第三類，研究能力弱、代銷能力強的券商將會受到較大的衝擊，因爲以後銷售服務費不能從佣金上體現；第四類，既沒有研究業務也沒有經紀業務的券商，則沒有與基金公司合作的機會，因爲它們硬性條件都沒有滿足。

“券商系公募給大股東的佣金支付比例高於15%的情況普遍存在，按照不允許存量產品轉換爲券結模式的要求，這些比例均將有所下調，對於其他券商研究所或將是件好事。”中信建投非銀金融與前瞻研究趙然團隊稱。

此次交易佣金分配比例下調，券商交易結算方式不受限制。2017年年底，證監會發文試點券商結算模式，要求新成立的基金公司採用券商結算模式。但相對租用交易單元模式來說，目前券結模式的佔比仍舊不大。根據Wind數據，截至4月22日，採用券商交易結算模式的有1903只基金，佔比僅9.16%。

“券商結算模式不受分配比例上限約束，未來有望成爲券商破局的增長點。”上述券商分析師認爲，應加大推動券商結算應用，這既有利於提升交易資金的安全性，也可深度融合基金管理人與券商的全方位業務需求，加強相互合作。

強化券商及基金公司合規內控

與徵求意見稿相比，正式稿主要內容變化不大，新增了少數內容並進一步補上之前的漏洞。

比如：第四條進一步明確被動型股票基金的交易佣金除了不可以用於研究服務外，還不能用於支付流動性服務；第六條新增不得通過轉換存續基金證券交易模式等方式規避第五條規定；第九條新增基金管理人委託貨幣經紀公司的服務費用不得從基金資產中列支的內容等。

“過去，券商研究所可以幫基金公司採購專家諮詢服務、金融終端和數據庫服務，產生的費用也依然用交易佣金支付，俗稱軟傭。嚴禁向第三方轉移支付費用，實際上就是禁止軟傭支付形式；另外，正式稿新增了委託貨幣經紀公司服務的費用也不得從基金資產列支的情形，進一步爲投資者節約成本。”趙然團隊稱。

同時，新規明確了證券交易佣金費率水平，除被動股票型之外的其他類型基金交易佣金費率不得超過市場平均的兩倍。

上述券商分析師對總佣金進行了測算，以2023年報靜態測算，若交易佣金費率下調至萬分之五，則總交易佣金約爲115億元，下降幅度約32%，讓利約53億元；若後續市場回暖帶動交易量提升，則讓利空間更爲可觀。

此外，新規強化了基金管理人、證券公司內部制度要求。基金管理人應當建立健全證券公司選擇、協議簽訂、服務評價、交易佣金分配等管理制度，嚴禁將證券公司選擇、交易單元租用、交易佣金分配等與基金銷售規模、保有規模掛鉤，嚴禁以任何形式向證券公司承諾基金證券交易量及佣金或利用交易佣金與證券公司進行利益交換。

趙然團隊認爲，公募基金銷售行業過去的賣方銷售模式在新規之下，或面臨轉型壓力。根據監管要求，未來交易佣金的分配嚴禁與基金銷售和保有規模掛鉤，意味着傳統代銷模式受到挑戰。券商和基金公司應深入探索業務創新的方向，逐步向更加註重投資者賬戶回報的買方投顧模式轉型，以投資者爲本的市場才能實現互利共贏、健康發展。

激烈競爭下券商有何出路？

其實，在新規出臺之前，近年來基金分倉市場規模就已在不斷縮水。在新規之下，券商行業迎來新的機遇與挑戰。

一位資深券商人士告訴第一財經記者，基金分倉行業受到市場行情波動及費率改革影響，過去兩年經歷了連續下滑，2022年較2021年市場規模同比下降15.2%，2023年進一步縮減近11%。伴隨市場規模的調整，競爭格局卻在加劇，仍有衆多券商陸續入局、重點發力研究業務，行業集中度在過去兩年呈現分散趨勢。

新規的發佈，又將給券商行業帶來怎樣的影響？

以競爭格局來看，中金公司非銀及金融科技團隊認爲，短期而言，將研究業務定位於核心業務或盈利中心、公募分倉佣金排名靠前的中型特色券商，或在降本增效的同時，加大投研份額的爭奪力度，驅動行業洗牌更加劇烈；而對於客羣多元化、業務綜合化的大型券商而言，研究兼顧對外輸出及對內賦能的職能，或將對研究業務保持戰略性投入。

“長期而言，我們認爲伴隨着部分券商對於研究業務定位的調整以及部分中小型機構的逐步退出，行業供給側改革之下，集中度將明顯提升。”中金公司非銀及金融科技團隊稱。

上述資深券商人士也稱，未來一兩年，行業格局面臨重塑，基金分倉將不斷向具備優秀研究實力、經營穩健、風控合規良好的券商傾斜，過硬的研究能力成爲券商高質量發展的關鍵。

在基金公司整體對外部服務的購買力下降背景下，券商如何構築護城河並抓住新機遇？

中金公司非銀及金融科技團隊認爲，一方面，券商可通過拓展覆蓋市場（如國際化/北交所）、品類（如REITs）、主題（如ESG）等方式拓寬研究廣度和深度，打造差異化投研服務；另一方面，券商可協同財富管理、IT等部門，爲基金公司提供綜合金融服務，如：券結模式不僅可豁免佣金分配比例上限規定，亦可撬動投研、代銷、託管、結算、融券等一體化服務，有助於券商延伸公募產業鏈條、增厚綜合服務收益；此外，頭部券商財富管理及賣方投研數字化亦有望迎來發展機遇。

東海證券非銀首席分析師陶聖禹表示，在資本市場新“國九條”頂層設計指引下，證券行業政策催化逐步落地，監管的逐步規範有利於行業長期穩健發展。未來行業將呈現差異化發展路徑，頭部券商通過業務創新、集團化經營、併購重組等方式做優做強，中小機構結合股東背景、區域優勢等資源稟賦和專業能力做精做細。