工商社論》不再受限利差 央行走自己的路

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美國聯邦準備理事會（Fed）22日調高利率3碼至3％～3.25％，利率回到2008年初以來最高水準，合計Fed已五度升息合計3個百分點，且市場預期後續Fed至少還有1個百分點的漲息空間，聯邦資金利率甚至可能上看5％。反觀臺灣央行22日下午僅調高重貼現率半碼，加上存款準備率提高1碼，並未受美國1980年代以來爲抗通膨所採取「最強硬貨幣政策」的影響，顯示臺灣央行已不再受限利差，決心走自己的路。

臺灣和美國這波同樣自今年3月開始升息，首度調高利率時，臺灣和美國同樣是1碼，但之後美國加息以2碼、3碼的速度持續累加，臺灣央行則在6月和本次會議都僅調高利率半碼，外加提高存準率1碼的方式因應。也就是今年以來，合計美國已升息3個百分點，臺灣央行同期間的升息幅度則是0.5個百分點。

央行這樣的做法，並不令人意外，主要是臺美的經濟結構、物價壓力和民衆消費習慣都不同，加上臺灣與美國經濟結構及金融體制有所差異，Fed貨幣政策難免會影響到臺灣、成爲央行重要參考依據，但在貨幣政策考量不同的情況下，兩者本就不應亦步亦趨或完全複製。

衆所周知，臺灣是高度開放的小型經濟體，對外貿易依存度高，貨幣政策須同時考量利率及匯率對總體經濟的影響。美國則是大型經濟體，貨幣政策主要考量利率對總體經濟的影響。且以央行最新估值來看，今年物價成長率預估爲2.95％，明年可望降至1.88％，顯示臺灣物價控制相對穩定，不必如美國爲對抗通膨而採取激進手法。

再回到先前一直「捆綁」住央行的利差問題，今年以來新臺幣對美元貶值11.7％，固然是反映美國加速緊縮貨幣政策，使得外資賣超臺股並大舉匯出資金。但從央行理監事會後揭露資料，明確以兩大證據，「打臉」國際資本（外資）是因美臺利差擴大而撤出臺灣，並導致新臺幣貶值的說法。

其一是如以國內市場實際數據觀察，外資匯入臺灣的資金運用管道主要爲投資臺股、臺債及爲交割所需新臺幣存款帳戶，其中絕大多數資金以投資臺股爲主，持有臺債比重較低，至於外資新臺幣存款帳戶餘額則向來較爲穩定。回顧今年以來，美債殖利率揚升使得美臺利差擴大，但外資並無明顯出脫臺債或減持新臺幣存款的現象。

第二則是就國內投資固定收益證券爲主要業務的機構投資者（壽險業及投信ETF）而言，上半年淨匯出資金也沒有增加的現象。

央行據此證明，美臺利差雖擴大，但並非因此就會造成資金流出，至少外資在臺債投資和壽險業投資，都未因利差變化而大幅移動。至於外資賣股匯出，主要是全球股市受美債殖利率攀升及金融市場去槓桿化影響而大幅修正，外資基於全球資產配置及面對基金贖回等資金需求考量，因而賣超臺股實現龐大獲利後並大舉匯出。

央行也進一步解釋，由於外資在國內匯市交易比重高達7成，賣股出走使得外匯市場美元需求大於供給，進而讓新臺幣對美元貶值，但直接討論到「美臺利差擴大使外資匯出資金」，這樣的說法「不符實情」。

換言之，在臺灣物價相對穩定的前提下，加上拿掉了「利差擴大會使外資匯出」的束縛，讓央行貨幣政策能本於自我，不必再看人臉色。

特別是供應鏈調整和去化庫存壓力未除下，國際政經情勢又存在許多不確定因素，央行內部預估值也顯示明年臺灣經濟成長率可能僅2.9％，難以「保3」，過於緊縮的貨幣政策，對抑制通膨來可能太過，傷害經濟的力道又可能太猛，相較全力追趕美國升息腳步，央行依臺灣自身情勢，徐徐圖之，反而纔是更好的方式。

另一方面，Fed多次猛烈升息且修改聯邦資金利率終值，已嚴重傷害市場對Fed貨幣政策的信任度，反而成爲干擾市場、造成資產行情波動的不確定因素。相形之下，臺灣央行微調利率半碼且搭配存準率的方式，穩健之外，也符合央行總裁楊金龍先前所說「緊縮到年底」和「利率正常化」的基調，更讓臺灣央行貨幣政策較Fed更具穩定性和可信度，且有助消除市場對於通膨或資產價格變動的預期心理。