觀念平臺－臺灣利率政策之商榷（上）

■貨幣政策漸獲重視

唯自2010年代中期以來，央行在來自國外（尤其是美國）的壓力，以及國內學者之批評下，大量買匯干預匯率的狀況已有顯著改善，央行自主決定貨幣政策的空間擴大；加以2022年以來面對通貨膨脹的威脅，各國央行紛紛走向貨幣緊縮，我國央行的貨幣政策遂逐漸成爲國人與學者專家關注的焦點。

中央銀行是靠着調整準備貨幣量及存款準備率控制貨幣供給量，進而透過利率，影響產出、就業與物價等總體經濟變數。我國央行自1992年起每年制定並公佈貨幣供給M2的成長目標區，作爲貨幣政策操作的中間目標，努力將每年的M2實際成長率控制在目標區內。但是21世紀以來，隨着金融環境的變遷，以及電子支付與金融科技的發展，與M2具有高度替代性的金融產品與工具紛紛出現，不僅使M2的內涵應該包括哪些項目逐漸產生爭議，而且M2與物價、產出間的關係趨於弱化，以致以M2成長率作爲中間目標之作法，在國際間漸遭揚棄。我國央行亦自2020年起，將M2成長目標區間予以擴大，改爲只作政策參考之用。

■利率政策久受詬病

在捨棄貨幣成長目標區後，央行的貨幣政策操作目標只能往利率方向調整，但是央行迄今尚未正式發佈利率操作目標；這與央行的政策利率與市場利率長期脫節有關。

此脫節現象展現在兩方面：一是因資金過剩問題漸趨嚴重，金融業隔夜拆款利率等市場利率自2002年底起跌至代表央行政策利率的重貼現率以下，而且這個差距多年以來少見縮小。

另外，央行在歷次調整重貼現率後，多未積極透過發行或收回央行定期存單，調整市場資金，以引導市場利率與政策利率同向調整，以致市場利率的變動幅度多小於政策利率。

由於央行並未促使某一具代表性的目標市場利率與重貼現率同幅度調整，因此，央行的利率政策久受詬病，被譏評爲只具政策宣示意義，不具實質作用。

■貨幣政策棄量從價

爲了洗刷外界對政策利率與市場利率脫節，以及利率政策徒具虛文的批評，央行楊金龍總裁在2022年6月央行理事會上裁示要讓各短天期存單申購發行利率與重貼現率同幅調整。楊總裁續於2022年11月底在中央研究院經濟研究所演講時（講稿可參見央行網站），說明央行目前是「以28天期存單利率爲主要操作利率，引導相近天期之市場利率」。

此一說明近乎正式宣示央行已將貨幣政策操作目標由M2成長目標區改爲28天期存單利率。此一「棄量從價」之改變，是一項符合國際趨勢的發展。美國聯準會即是以聯邦資金利率，也就是金融同業的隔夜拆款利率爲操作目標。

在實際操作手法方面，楊總裁在該場演講也清楚表示，央行近幾年不只將央行28天期存單利率作與重貼現率同步之調整，而且引導五大銀行（臺銀、合庫、一銀、華銀與土銀）的一個月期存款牌告利率與28天期存單利率一致，也引導五大銀行一年期存款牌告（機動）利率之調幅與重貼現率一致。（明日待續）