觀‧念‧平‧臺－臺灣利率政策之商榷（下）

以美國聯準會（Fed）的利率調控作法爲借鏡。聯準會的會員金融機構在聯準會都存放有可自由運用的準備金，稱爲聯邦資金；會員金融機構利用聯邦資金彼此進行短期融通所形成的隔夜拆款利率，即稱爲聯邦資金利率。聯準會以聯邦資金利率作爲利率政策的操作目標；其公開市場操作委員會（FOMC）每次會議爲聯邦資金利率設定目標區間（上下範圍是0.25個百分點），進而責成紐約聯邦銀行藉着在公開市場買賣債券，調節聯邦資金數量，引導隔拆利率落入、並維持在此目標區間內。

以上說明顯示：聯準會的目標利率－聯邦資金利率（隔拆利率）是由資金市場之供需決定的均衡利率；而且聯準會積極透過公開市場操作，引導隔拆利率落入目標區。

■臺灣利率調控作法

有三點值得討論

對比聯準會的作法，目前我國央行的利率調控手法有三點值得商榷之處。一是28天期存單是採申購發行，其利率與發行數量都是由央行預爲決定；而且據瞭解，利率多訂得比相近天期的其他資金市場利率略高，央行也多將此「利益」優先分配予與央行配合度較高的金融機構以示酬謝，因此28天期存單利率並不具有「供需相等」的均衡意義。二是五大銀行都屬公股銀行，與央行的配合度本就很高，其所作與重貼現率同幅度調整的一個月期與一年期存款牌告利率，是否的確具有均衡意義，亦頗令人質疑。目前五大銀行仍然拒收大額存款，即表示存款利率水準比均衡值爲高。

最後更重要的是：央行在調整重貼現率與28天期存單利率，以及五大銀行隨之「配合」調整一個月期及一年期存款利率之後，央行是否積極藉買賣各天期存單調節市場資金，俾引導其他市場利率同向調整，迄今未見央行對外清楚說明。自2022年3月以來，央行已數度提高重貼現率，但從《金融統計月報》觀察，到目前爲止似乎沒有看到央行有增加發行定期存單，以收縮資金的跡象。

■積極進行公開市場操作

是關鍵

央行有必要慎選一它有能力操作、而且真正具有供需相等之均衡意義的市場利率，作爲貨幣政策操作的目標利率。定期存單是央行所發行，具有可控制性及可操作性，故28天期存單利率適合作爲目標利率。不過，更關鍵的是：央行在調整重貼現率之後，必須積極進行公開市場操作，使28天期存單的目標利率真正成爲供需相等的均衡利率。

詳言之，央行在調整政策利率後，並將28天期存單作與重貼現率同幅度調整之後，或可考慮以該固定利率無限量發行或回購28天期存單。如此，28天期存單利率方具有均衡意義；市場資金也方可獲有效調節，進而引導其他資金市場利率作對應的調整。