解讀愛回收IPO招股書：財務穩健 現金流良好

萬物新生（愛回收）集團日前向美國SEC遞交招股書，準備在紐交所上市。萬物新生此次赴美上市的募集資金，將主要用於進一步提升技術能力，提供更多元化的平臺服務，拓展愛回收門店網絡，爲拍拍平臺開發新的銷售渠道以及其他一般用途。

經過十年發展和變化，萬物新生的商業模式比較複雜，既是一個深耕產業鏈的產業互聯網公司，也是一個面向個人消費者提供服務的消費互聯網公司，既有直營業務，也有平臺業務。很多數據和能力都是隱藏在表面之下的，如果不深入研究，很容易導致錯誤的理解。對於幾個常見的理解誤區，這裡爲讀者做些深入解讀。

誤解1：萬物新生只有愛回收？

正解1：業務覆蓋全產業鏈，有多條業務線

外界對萬物新生的瞭解，主要通過其手機回收業務和全國幾百家愛回收門店。其實，經過十年的發展進化，萬物新生已經從一個單一品牌（愛回收）的手機回收業務，發展成爲一個覆蓋全產業鏈的多業務平臺，旗下業務線包括愛回收（二手3C產品C2B回收平臺）、拍機堂（二手3C產品B2B交易平臺）、拍拍（二手優品B2C零售平臺）及AHS Device（海外業務）等，橫跨產業鏈供需兩端，服務覆蓋從回收、檢測、評級、定價到再銷售的全流程。

萬物新生集團率先行業，打通C2B+B2B+B2C的全產業鏈閉環，實現了從供給端，處置端，到銷售端的一體化平臺模式。既爲個人消費者提供服務，也爲行業賦能，推動行業的規模化、規範化和效率化發展。

誤解2：重模式，跑不快？

正解2：業績保持高增速

外界通常會認爲愛回收的手機回收業務單一，門店比較重，業務增速應該不會很快。但是，通過招股書，可以發現萬物新生的業務增速很快。

招股書顯示，2021年第一季度，萬物新生集團成交GMV同比增長106.7%，營收同比增長118.8%。截至2021年3月31日的LTM（過去12個月），萬物新生集團全平臺成交的二手商品超過2610萬件（不含京東備件庫業務），以消費電子產品爲主，同比增長46.6%。同期，公司全平臺GMV爲228億元（不含京東備件庫業務），同比增長66.1%。同期，公司整體營收56.80億元，同比增長49.4%。

尤其是，自2020年Q1疫情緩和以後，萬物新生集團營收增長加速。2020年Q2到2021年Q1四個季度，公司核心業務營收同比增長速度分別爲45.6％、47.5％、50.9％、135.8％。

誤解3：萬物新生只有2B業務？

正解3：2C銷售佔比超過40%，含京東流量DAU超200萬

外界認爲，萬物新生集團2C業務少，主要都是2B業務。事實上，不僅愛回收是針對個人消費者的回收業務，拍拍平臺也是針對個人消費者的B2C零售業務。尤其是，拍拍的B2C業務在集團整體GMV佔比不小，只是由於拍拍的銷售大部分發生在京東商城渠道，所以外界不太瞭解而已。

根據招股書公佈的2021年一季度的拍拍平臺服務收入爲0.95億，和平臺佣金比率在4%左右，可以算出2021年一季度拍拍第三方商家的GMV數據大概在24億左右，再加上自營收入14億的大約12%也通過拍拍銷售，因此2021年一季度拍拍（B2C）的總體銷售額大約是25.7億。而萬物新生2021年第一季度總體GMV爲62億，由此可以算出：2021年一季度，拍拍業務的2C銷售GMV在集團整體GMV中的佔比約41%。

按照41%的比例，估算2020年拍拍的業務GMV大約爲82億，這個規模在二手B2C零售領域也是領先的。拍拍的業務主要發生在京東商城，而不是拍拍獨立APP。據瞭解，京東商城上的拍拍業務DAU超過200萬，這也正是82億年交易量的主要流量來源。

同時，招股書顯示，萬物新生此次募資用途包括爲拍拍平臺開發新的銷售渠道。未來萬物新生下一步有望在C端銷售方面有更大增長。一方面，京東提供的站內精準流量的轉化，有望進一步提高二手3C商品的購買滲透率。另一方面，快手也於2021年5月投資了萬物新生。中低線市場和廣大的小鎮青年，對於有品質保障的二手手機數碼產品，有着旺盛的需求。

誤解4：愛回收門店是重資產，導致大量虧損？

正解4：98%成熟門店盈利，門店是高效的優質資產

截至2021年3月31日，萬物新生集團在中國172個城市開拓755家門店和超過1500個自助服務站。愛回收門店業務看似“重”，實際則呈現高坪效和輕運營的特點，並將獲客、服務和品牌建設融合爲一體。

據媒體報道，開一家愛回收門店前期裝修7-10萬人民幣，佔地僅需5-8平方米，租金和人員費用等每個月3萬左右，每天成交大概在15-20單上下。可以簡單算一筆賬，每家店每個月回收回來的產品，由於3C產品客單價比較高（平均1300元左右），平均單月產生的銷售收入在60萬左右，毛利率在20%左右，扣除門店租金、人工、前期裝修分攤、管理費用等，是可以貢獻盈利的。據瞭解，運營3個月以上的愛回收門店，98%以上是盈利的。由此可見，愛回收的數百家門店，經營高效，資產投入也並不重。

此外，相比很容易產生糾紛的物流郵寄手機回收方式，在門店提供面對面的回收服務，交易體驗更好，業務更可持續。並且，隨着門店越來越多，還能在線下對愛回收的品牌進行長期的滲透和傳播。愛回收的線下門店策略，看似笨拙，但是從“面對面交易體驗，線上訂單承接，線下人流獲客，以及品牌建設”等角度綜合來看，其實是一個有長期價值的有效策略。

誤解5：公司持續虧損？現金流入不敷出？

正解5：已過戰略投入期，公司財務健康，現金流良好

從招股書來看，萬物新生在2018年-2020年的淨虧損分別爲2.1億元，7億元，4.7億元。但是，專業投資人士更加關注正常的經營利潤，也就是Non-GAAP調整後經營利潤。由於2019年收購拍拍業務，會導致公司每年有較多的資產費用攤銷。從會計準則上來看，這個費用已經提前發生，在公司的股權價值上已經做了攤薄。所以，剔除了股權費用之後的Non-GAAP經營利潤，更加反應公司的經營實質，專業的投資機構也主要關注這個指標。

招股書顯示，公司2020年Non-GAAP調整後經營虧損爲1.04億元（剔除4000萬一次性費用後），虧損幅度並不大。並且，經過分析可以發現2020年的絕大部分虧損（1.19億元）都發生在疫情影響之下的一季度，這也說明在經營利潤層面，疫情之後，公司實際上已經實現了基本盈虧平衡。

另外一個因素，也不容忽視。經分析，萬物新生在2018年和2019年的虧損，主要來自於對拍機堂平臺業務的戰略性投入，這也正好應證了公司對外所講的“在拍機堂平臺上投入超過1億美金”。隨着拍機堂平臺業務逐漸成熟，平臺收費率逐步提升（2018年0.5%，2019年2.4%，2020年4.1%，2021Q1 4.25%），集團的平臺服務收入從2020年Q1的8610萬元增加至2021年Q1的2.039億元，增幅爲136.8%。平臺服務性收入的快速提升，不僅帶動整體毛利率快速提升至2021年Q1的27.6%，也帶動履約毛利率從2019年的2.5%提升至2020年的12.0%。

從以上數據基本可以看出拍機堂目前對於基礎設施的打造已經完成。拍機堂業務，已經從戰略虧損的投入期進入到了收穫期。

此外，關於現金流問題，也需要解讀下。根據招股書顯示，萬物新生的經營虧損並不大，自營業務的庫存週轉大約只有3天，平臺業務並不產生庫存和資金佔用。正常情況下，不應該產生現金流的大額流出和佔用。據瞭解，招股書中體現出來的較大現金佔用，是由於公司暫時使用自有資金，爲合作伙伴（如第三方商家）提供了供應鏈金融服務和週轉資金支持，導致短期預付款和短期庫存的增加。在目前二手3C行業快速發展的情況下，這一業務應該是不錯的金融產品服務，也有比較成熟的第三方資金方案。招股書中所體現的現金流佔用問題只是一個臨時經營策略問題。

結語

經過十年的發展和變化，從單一品牌（愛回收）到多業務品牌，從直營回收業務到平臺業務，從消費互聯網到產業互聯網，從國內到海外，萬物新生的商業模式比較複雜。如果不深入解讀，在外界確實比較難了解清楚。

二手手機3C是一個複雜的產業鏈，又是一個相對低頻的需求。單純的流量型互聯網打法，未必是有效的。還是要深入產業鏈，通過做深做重才能創造價值。在這一點上，萬物新生應該是長期價值的踐行者。

不論是從商業模式上，還是能力積累上，以及數據表現上，萬物新生應該是一家能力厚重數據紮實的好公司。