酒中黑馬ROE狂增80%，社保基金、易方達搶籌，下一個雲南白藥！

2024年第一季度，啤酒企業紛紛交出了不錯的成績單，重慶啤酒、珠江啤酒和青島啤酒的淨利潤同比增長16.78%、39.37%和10.06%，其中最爲突出的要數燕京啤酒，淨利潤同比增長58.59%。

除了淨利潤增長迅速，燕京啤酒的ROE也有較大幅度的增長。

2023年燕京啤酒加權ROE爲4.73%，比2022年提高了2.11%，增速是行業內最快的，高達80.53%，這樣的增速吸引了社保基金和易方達的持續加倉。

拆分來看銷售淨利率對ROE的貢獻度較大，2019-2023年燕京啤酒的銷售淨利率穩步上升，且近兩年有加速上漲的態勢，2023年銷售淨利率達6.01%，同比上漲1.85%。

那麼驅動燕京啤酒銷售淨利率增長的原因在哪？

近五年燕京啤酒的銷售毛利率變動較爲平穩，2023年同比上漲0.19%，細分來看，毛利率可以分析產品價格和生產成本兩個方面。

價格上，公司主營業務啤酒的噸價同比增長2.8%至3322元，價格的增長主要由於公司產品結構的優化。

自2019年公司針對中高端市場推出核心大單品燕京U8，公司的中高檔產品營收迅速增長。2023年燕京U8銷量達53萬千升，同比增長超36%，使得公司中高檔產品營收達到86.79億元，佔比也達到了66.26%，營收結構進一步改善。

目前，燕京U8在華北基地市場的表現依舊強勢，華東市場也有了較大突破，隨着在各省的滲透率不斷提升，營收空間將進一步打開。

成本上，2023年公司噸酒成本同比增長2.07%。在生產成本中，原材料和人工成本佔比較大，分別佔比65.04%和10.77%。

在原材料中，2023年由於麥芽、易拉罐用的鋁材等原材料均有不同程度的漲價，使得原材料成本增長了5%。

鑑於原材料的價格上漲，燕京啤酒通過期貨採購來降低成本影響。針對進口大麥和部分包材等外購大宗原輔材料，公司統一採用招標集中採購模式，從而強化了公司對原材料價格波動風險的管控。

不過今年以來原材料的價格已經有了5%-9%的下降幅度，加上澳麥的放開，使得公司的生產成本有了下降空間。

在人工成本中，由於公司持續推進定崗定編的用工模式，2023年減少了1798名生產人員，使得人工成本下降了18.01%。

隨着原材料價格下降，加上人員結構的持續優化，公司的毛利率將進一步提升。

除了毛利率的提升，2021年以來公司的期間費用率也在逐步下降，2023年較2022年同比下降0.62%至21.29%。

伴隨着燕京U8的市場滲透率逐漸提升，公司逐漸減少了廣告宣傳費用，2023年銷售費用率同比下降1.3%至11.08%。

管理費用率同比增加0.69%%達11.39%，主要是由於推行定崗定編制度後，應付辭退福利同比增加159%至1.38億元，同時給在職員工實行薪酬激勵政策，增幅在2%。

與同行業其他公司相比，燕京啤酒的銷售費用率佔優，但是管理費用率還是偏高，如何進一步優化公司組織管理結構，仍是需要我們持續追蹤的方面。

財務費用中，2023年公司的存款利息同比增長40%達2.52億元，致使財務費用率較2022年繼續下降0.02%。

由此可見，燕京啤酒期間費用率的下降主要由銷售費用率和財務費用下降所致，從而提升了銷售淨利率。

除了銷售淨利率，總資產週轉率和槓桿係數對公司ROE的貢獻度又是怎樣的？

從總資產週轉率來看，近五年燕京啤酒一直維持在0.6左右的水平，變動不大。細分來看，公司的應收賬款週轉率和存貨週轉率近幾年持續提升。

公司的營收和應收賬款週轉率的變動近幾年較爲同步，2023年公司應收賬款週轉率提升4.7%，營收同比增長7.6%，並且應收賬款只佔營收的1.4%，說明公司採取了較爲穩健的銷售政策。

從賬齡上看，1年以內的應收賬款佔比78%，壞賬的風險也較小。

2023年公司的存貨週轉率同比上漲0.16%至2.21，這與公司加大讓利力度以促進產品全國化放量有關，2023年公司產品銷售量同比上漲4.57%，庫存量同比下降8.86%，庫存消化作用明顯。

從權益乘數來看，公司近幾年有加大使用財務槓桿的意願，2023年公司權益乘數爲1.44，基本與上年持平。

2023年公司的有息負債率同比增長3.39%達8.39%，借款的增加主要是用於北京、廣西兩大精釀啤酒生產基地的建設，以促進公司高端品牌與產品的孵化。

雖然公司有息負債率增加較快，但還是處在良性狀態，我們可以通過現金流進行驗證。

2023年公司經營活動現金流入170.5億元，投資活動現金流出69.92億元，不考慮分紅籌資活動現金流出21.05億元，也就是說經營活動現金流足夠覆蓋公司投資和投資活動，現金流安全性較高。

面對未來，燕京啤酒的業績增長點又有哪些？

產品結構上，公司圍繞燕京U8在中高端價格帶先後佈局了V10、U8plus、鮮啤2022等產品，用以承接後續低檔產品升級，隨着高端化戰略的逐步推進，公司將通過提高整體產品單價促進營收的增長。

並且今年是體育大年，預計與啤酒消費旺季共振的奧運會、歐洲盃等賽事有望刺激啤酒銷售，燕京啤酒可以趁這次機會繼續打開品牌知名度，提升市場份額。

截至2024年第一季度，燕京啤酒的合同負債已有14.74億元，同比增加2.56億元，增幅達到21.04%，較多的業績餘量爲旺季的銷售收入提供保障，也爲全年業績的持續釋放奠定基礎。

總結一下，近幾年燕京啤酒憑藉燕京U8開啓了中高端市場的轉型之路，實現了ROE的高速增長，也吸引了社保基金和易方達的加倉。

細分來看，公司通過優化銷售策略、精簡人員等方式降低了費用率，加上成本的下調，公司的營收空間將進一步得到釋放，又因爲今年是體育大年，業績有望得到快速增長。

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來源：飛鯨投研