“認養一頭牛”到底講了多少資本謊話？｜清流·IPO

出品|清流工作室

作者|周淼 主編｜趙妍

近期，“網紅乳企”認養一頭牛控股集團股份有限公司（下稱“認養一頭牛”）更新了招股書。此次IPO，認養一頭牛擬募資18.5億元，其中5.2億元用於品牌建設營銷推廣，包括用於購買淘寶、京東、抖音等平臺信息流推廣工具。

公開資料顯示，2016年，認養一頭牛乳業品牌正式創立，並憑着“買牛奶,不如認養認養一頭牛”、“認養一頭牛不是牛奶公司，我們是一家養牛公司”的營銷理念，以及獨創的所謂“認養模式”彎道超車，如今銷售額已突破20億。

從2017年至今，認養一頭牛共獲得過5輪融資，包括KKR、德弘、美團王興等多路知名資本旗下的投資主體，其中光是在2021年，認養一頭牛就獲得了3輪融資，其估值也成功翻倍，超過了100億元。

在高光之下，認養一頭牛也面臨着不少爭議。在認養一頭牛披露了證監會發布的對其上市申請的反饋意見中，監管對於其奶源問題、鉅額銷售費用、業務模式是否涉及傳銷、是否涉及非法集資等多個情況提出連環48問。

自有奶源存疑

據瞭解，認養一頭牛的主要產品包括多款式純牛奶、酸奶、奶粉、奶酪等乳製品及生牛乳。其中，純牛奶與酸奶業務爲其貢獻了超8成的業績。截止2022年上半年，公司純牛奶業務板塊佔比最大，總收入佔比爲62.59%；其次是酸奶業務，收入佔比爲23.08%。

而在過往的宣傳，認養一頭牛一直強調“自有奶源”，據認養一頭牛介紹稱，爲保障自有奶源，公司專門引進了帶有澳洲血統的荷斯坦奶牛,吃的是進口優質牧草,喝的是380米的深井水,一天伙食費將近80元,每一個奶牛身上還都配備智能項圈，實時監測奶牛健康情況。

不過招股書顯示，對於奶製品生產所需的原材料生鮮乳，認養一頭牛除了自有奶源也需要採用第三方合作奶源的模式。2019年至2022年上半年，公司向外（聯營牧場、其他作合奶源）採購生牛乳的金額分別爲1.09億元、2.10億元、4.11億元、1.41億元，與其宣傳的擁有“專屬自有牧場奶源”相差甚遠。

此外，認養一頭牛的所宣稱的每頭牛“80元伙食費”或也存在水分，根據其2021年採購成本及存欄量計算,其每頭牛每日伙食費僅在10元左右。

按照認養一頭牛對外披露的情況，其在牧場的建設上沒少發力——早在2014年，其便斥資4.6億元建立了首個現代化牧場康宏牧場；此後至今一共建立了7 座牧場、奶牛存欄數超6萬頭。招股書顯示，2019年，旗下康宏牧場的成母牛年均單產突破了13噸, 2020年5座運營牧場的成母牛年均單產爲12.67噸。

不過奇怪的是，在2020年前，上述“自有牧場”對認養一頭牛的自主生產並未作出貢獻。清流工作室翻閱招股書得知，直至 2019 年 4 月，認養一頭牛纔在山東臨沂設立山東生產基地，2020 年 10 月山東生產基地完工並投產，隨着生產產地產能逐漸釋放，自主生產才逐漸成爲公司主要生產模式。

也就是說，雖然自2014年就開始自建牧場，但是認養一頭牛長期都沒有自己的生產線。期間，認養一頭牛則需要通過光明乳業（600597.SH）、貝因美（002570.SZ）、君樂寶等乳企代工生產。

數據顯示，2019年度，其純牛奶和酸奶的自有產量皆爲0;2020年度有所改善，但外協產量佔比仍超9成。其中純牛奶外協產量佔總產量比重爲91.83%，酸奶外協產量佔比95.88%。

值得一提的是，在上述前五大外協加工商及奶源供應商中，貢獻最大的光明乳業既是其同行競爭對手也是曾經的第一大客戶。報告期內，認養一頭牛向其採購生鮮乳、外協加工等服務的金額分別爲0.86億元、1.43億元和2.12億元、0.56億元。而2019年，光明乳業對其的線下銷售額達到1.39億元，佔比16.08％。

此外，這些供應商還包括公司關聯方君宏牧業、君康牧業、貝因美等。君宏牧業、君康牧業均爲認養一頭牛與其前五大供應商君樂寶進行牧場合作合資設立的企業，並先後於2018年、2019年成爲公司聯營企業。據悉，認養一頭牛所宣稱的“6萬頭奶牛”，有過半來自這兩家公司。

期間，認養一頭牛一直向君宏牧業、君康牧業採購生牛乳，2022年上半年採購的生牛乳合計達到0.78億元。對此，公司解釋稱，報告期內採購額逐漸增加，主要系君宏牧業、君康牧業設立後至 2019 年底之前一直處於牧場建設以及奶牛培育階段，因此一直未能規模化產奶。

此外，認養一頭牛還與貝因美進行牧場經營的合作，其所用到的奶粉大多來自貝因美。2021年，認養一頭牛從貝因美處採購的奶粉已達到0.63億元，佔營業成本的比例爲3.43%。對此，認養一頭牛解釋稱其用於生產奶粉的相關產線仍在規劃中。

認養模式套路深

在“自有奶源”的基礎上，認養一頭牛又推出了“認養模式”。需要說明的是，認養一頭牛的創始人徐曉波據傳是地產出身，僅憑“養牛”的人設，很難打造一個網紅品牌。

直至2016年，財經大V吳曉波以其聯合創始人的身份發佈了一篇《地產老炮消失三年,只爲做一杯好牛奶》的文章，認養一頭牛才成功拿到了天使輪融資。

彼時，認養一頭牛就推出“養牛合夥人”計劃，並推出了兩種認養模式，一是通過支付2999元認養一頭牛，獲得牧場奶牛認養權；二是花費10000元成爲聯合牧場主，獲得認養一頭牛的所有權益；同時，根據推廣效果，養牛合夥人可以從中獲得5%至10%的佣金。

在此基礎上，認養一頭牛於2020年又推出了“雲認養”、“聯名認養”、“實名認養”3種新的認養模式。其中聯名認養則是其主推的重點，該模式即公司聯合吳曉波頻道等社交平臺推出聯名卡，消費者可以通過購買季卡、半年卡、年卡等獲得聯名認養權，定期享受產品送貨上門等服務；

據悉，用戶在花費297元-1188元成爲“養牛合夥人”後，會有銷售佣金和邀請獎勵，此外認養一頭牛還設置了“下級返傭提成”，粉絲每下一單，都可獲得佣金提成。而這與微商的“拉人頭”形式如出一轍。近年來，認養一頭牛的合作伙伴“雲集”等社交電商平臺便多次因涉嫌傳銷被罰。

此外，雖然認養一頭牛一直暗示“用戶可以喝自己的牛產的奶”，但業內人士則認爲，在上述“認養模式”下，消費者實際和自己的“認養牛”只有冠名權的關係，且根據目前的奶業工業流程，牛奶採集後會混合裝進同一個罐子中，所謂的指定消費某認養一頭牛的奶是不可能實現的。

清流工作室注意到，在招股書中，認養一頭牛對於上述“認養模式”及“吳曉波”隻字未提，僅稱以“只爲用戶養好牛”爲使命。對此，監管也要求認養一頭牛補充披露其認養奶牛業務的具體情況，客戶獲取、業務開拓方面是否涉及“傳銷”、“非法集資”等。

或是意識到這一模式的風險，認養一頭牛如今已經取消了這種分銷玩法，所謂的“認養”也僅剩下賣奶卡這一項。據認養一頭牛官方商城顯示，在奶卡中，常見的有季卡和年卡，價格均在千元以上。消費者下單後，可享受每月送奶到家。

不過2020年，認養一頭牛子公司杭州認養一頭牛還曾因在奶卡產品背面使用含有格式化條款字樣，而受到行政處罰。而在上述處罰公告還提到，爲了能迅速推廣品牌，杭州認養一頭牛京都商城上的認養季卡,認養年卡都是虧本在銷售。

2019年，杭州認養認養一頭牛的京東店鋪，一年半內認養季卡售賣近2萬張，銷售額約360萬元，每張虧損5.29元；認養年卡售賣3877張，銷售額爲442.4萬元，每張虧損65.36元。

對此，監管也要求認養一頭牛說明是否存在奶卡、充值或積分等預付或贈送等銷售形式，並要求其披露該類銷售的具體流程、退換制度，實際銷售金額及確認銷售收入金額，是否存在提前確認收入或虛增資產等情況。

對於奶卡業務的具體情況，認養一頭在首版招股書中僅一筆帶過。直至收到監管反饋意見後，認養一頭牛纔在其最新更新的招股書稱“報告期內，公司存在奶卡銷售、會員積分、贈品促銷等銷售活動”並補充了相關業務的具體情況。

依賴線上渠道

近年來，認養一頭牛的營收由2019年的8.47億提高至2021年25.12億，已超過多家區域性上市乳企，規模僅次於伊主利股份、光明乳業、三元股份等老牌乳;但其淨利潤卻出現下滑，2019年至2022年上半年分別爲1.05億、1.47億及1.40億元、0.94億元；與此同時，公司的主業毛利率也自2019年的40.95%降至31.98%。

在這背後，與認養一頭牛看重線上渠道不無關係。事實上，與蒙牛、伊利等傳統乳企不同，認養一頭牛主要通過線上渠道進行銷售，線上客戶包括盒馬、京東、淘寶等電商平臺。報告期內，認養一頭牛的線上銷售佔比由62.3%提高至77.67%。

而在這一模式下，認養一頭牛的銷售費用也連年增長.數據顯示，2019年至2022年上半年，公司銷售費用分別爲1.94億元、3.03億元和4.83億元、3.52億元，銷售費用率則達22.46%、18.35%和18.82%、22.02%。而據其介紹，銷售費用支出主要用於電商平臺的產品銷售及品牌營銷推廣。

除此之外，認養一頭牛或正面臨着應收賬款激增的風險。招股書顯示，2019年至2022年上半年，公司應收賬款餘額分別爲9037.44萬元、7,602.16萬元、1.68億元、2.52億元，其中2021年增幅暴漲120%，遠高於同行。對此，公司則解釋爲系與京東平臺自營合作的銷售規模快速上升，其按月與公司回款結算所致。

在線上銷售的模式下，認養一頭牛還頻頻陷入產品質量風波。據相關報道，消費者在某電商平臺認養一頭牛的旗艦店上購得的娟姍純牛奶出現了變質、發臭的情況。據消費者稱，孩子在喝了第一口後就出現了噁心、嘔吐，當即她就發現手裡的牛奶已經變質，並且只能通過電商平臺來維權，品牌方對此並未說隻言片語。

在黑貓投訴等平臺上，認養一頭牛曾多次被曝出網店出售牛奶、酸奶存在變質、發黴的情況。在一則投訴中提到，消費者在認養一頭牛京東旗艦店購買的牛奶打開後發現味道變質，牛奶呈現乳豆腐狀。對此，一頭牛直營店客服則讓其聯繫京東客服，京東專員最終卻認爲牛奶變質的原因是運輸方面出了問題導致。

對此，監管也要求認養一頭牛補充說明各類銷售模式下主要協議約定、交貨時點、驗收程序、食品安全賠償責任、款項結算條款，並詳細披露各項產品各種模式下的收入確認政策、收入確認時點及其合規性，是否符合《企業會計準則》的規定，是否存在在報告期末突擊確認收入的情形。