深度｜頭部機構密集訴訟爲回購！風投“債權”化愈演愈烈，如何破局？
來源：創業資本匯
一級市場再掀回購潮！
日前有媒體報道稱，國內頭部創投機構深創投密集向被投企業發起回購訴訟，證券時報記者從天眼查系統也查詢到，深創投從去年至今確實發起了多起“訴訟法律服務採購”招標需求，且大多與被投企業觸發回購條款、對賭協議有關。截至發稿，深創投對此事未有迴應。
事實上，去年以來，創業者因觸發回購條款被投資方起訴，甚至因被訴訟而被凍結財產、成爲“老賴”的現象頻頻發生。有專注於私募股權投資的律師對記者表示，投資機構向創業企業提起訴訟的更重要目的在於給LP（基金出資人）一個交代，但這類案件大多數都是兩敗俱傷，因爲創業企業無力償債，投資機構即便勝訴了也無法變現手上的股權。創投業內人士則呼籲，創業者要理性融資、投資機構更要理性募資，迴歸風險投資的本質，共同探討退出良策。
企業融資普遍簽有回購協議
記者從天眼查系統查詢到，去年至今，深創投發起了多起招投標事項，招標項目爲“訴訟法律服務採購邀請函 ”，僅今年以來就發起了近20個訴訟法律服務採購公告。
記者留意到，深創投發起的這些訴訟法律服務採購需求，大多與被投企業觸發回購條款、對賭協議有關，對這些項目的投資金額在500萬元—2億元不等。比如7月19日，深創投新增的一起“訴訟法律服務採購邀請函”中顯示了項目概況爲：“我方於2020年12月向某項目公司投資6000萬元，目前該項目已觸發回購，企業現金流異常緊張，與投資人的業績對賭全面觸發，我方與實控人多次溝通回購事宜尚未達成一致，擬通過訴訟保障我方權益。”
據深創投官網介紹，該機構最新管理規模爲4803億元，管理着185只私募股權基金，已投資創投項目多達1822個。執中數據顯示，2023年，深創投已從18個項目實現了回購退出。
廣東省創業投資協會秘書長肖飛對記者表示，對於深創投這類國有投資機構，對觸發回購協議的創業企業一般都需要按照協議走法律訴訟流程，一方面爲了給出資人一個交代，另一方面也是一種盡職免責行爲，“最重要的不是投資款項能否拿回來，而是從投資到退出整個流程都必須合規。”
據記者瞭解，如今在創業企業融資過程中，與投資機構簽署回購協議是普遍現象。所謂回購協議，就是在投資機構與創業者簽訂的投資協議中，有一條回購條款，約定企業未能上市，或者企業創始人出現重大違規行爲、創業公司被整體收購等情況下，投資人將有權要求創業公司按照投資利率的8%~20%來回購公司股權，或以最新一輪融資後的企業估值進行回購。
什麼情形下會觸發回購條款？記者採訪瞭解到，不同機構設置的回購條款都不同，有的是業績對賭，即在約定的時間內公司業績未能達標；或者是里程碑事件的對賭，即在約定的時間內公司未能取得下一個里程碑式的進展或突破；也可以是上市對賭，即未能按照約定的時間成功上市等等。而深創投發起的回購訴訟多數是由業績對賭、上市對賭失敗觸發。
LP壓力傳導至GP 回購糾紛或將增多
因創業失敗揹負幾千萬元回購債務，從明星創業者羅永浩，再到一衆普通創業者，近些年都通通被困在回購協議裡。而受政策、市場等多方面因素影響，有越來越多創業企業觸發回購協議被投資方要求回購股權。
肖飛告訴記者：“我瞭解到的，不少機構都有30%~40%的被投企業觸發了回購協議，這還只是中小機構，頭部機構裡需要回購股權的創業企業肯定更多。”上海市創業投資行業協會副會長章蘇陽也觀察到，近兩年幾乎所有基金都要求企業籤對賭或回購協議，“以往一般是公司層面回購，現在逐漸延伸至企業家個人回購了。”他認爲，隨着2016年~2017年前後成立的基金相繼迎來退出期，企業回購的現象和糾紛會越來越多。
正如多位業內人士所言，回購現象氾濫、風投“債權”化的背後，都指向了當前基金“退出難”這一嚴峻的事實。中基協一項報告數據顯示，2022年協議轉讓項目數量佔全部退出項目約38%，企業回購方式退出佔約20%，公開市場退出僅佔約17%。而在近一年IPO退出受阻之下，老股轉讓、企業回購在項目退出中的佔比或將更高。
尤其是國資LP大舉流入創業投資市場後，回購協議更是成爲企業拿融資的必選項。華南一家VC機構募資人士對記者表示：“國資直接投資的項目，一般都要求籤回購，不然風控過不了；國資作爲LP投出去的錢，雖然沒有直接要求GP給企業方籤，但出於國資LP對資金回收的時間要求，GP也會要求企業簽約。”國內某頭部GP合夥人也對記者表示：“只要基金的DPI（投資回報率）沒有大於1，國資基金就會穿透覈查，會追溯爲何簽了回購協議不去執行，這已經成了當前GP退出過程中很大的問題。”
不難發現，一級市場如此看重回購的背後，有一個系統性、結構性的壓力在推動，募資端對風險容忍程度的降低，導致投資端將壓力傳導至創業者，進而影響整個創業創新的良好生態。
訴訟多爲兩敗俱傷 業內呼籲迴歸風投本質
因沒錢回購而被投資方提起訴訟，這一幕在今年的一級市場頻頻上演。“我們確實處理過不少這樣的案子，大多都是因爲企業無法如期上市而觸發回購。”廣東信達律師事務所高級合夥人洪燦對記者表示，但這類訴訟大多數的結果都是兩敗俱傷。
洪燦進一步表示，對創業者來說，被起訴後股權將被凍結、銀行會抽貸、供應商等債權人會蜂擁而至，公司原本的現金流緊張會發展至流動性枯竭，甚至部分創始人會成爲“被執行人”“老賴”，企業也會瀕臨破產。而由於創業者無力償債，投資方即便勝訴了，也只能拿到一份判決和被凍結的股權，無法變現。“因企業無力回購而走法律途徑，無論對企業還是對投資機構，以及整個經濟體，都是一種傷害。”洪燦認爲，在訴之法律之前，投資方和創業者不妨多探索更好的解決路徑。
顯然，投資機構的錢越來越不好拿了。肖飛呼籲，創業者在融資時要理性評估企業自身的發展情況，是否適合向風投機構融資，更不能因爲拿了投資款就過分膨脹；投資機構在募資時也要引導LP理性看待風險投資的本質，不能給LP一種企業簽了回購就能保本退出的“假象”。“絕大多數的企業是沒有能力回購的，無論是國資LP還是市場化LP，都應該認清這一事實。”肖飛認爲，整個行業都應迴歸風險投資的本質，形成專業投資、耐心陪伴、敢於承擔風險這一行業共識。
歸根到底，LP的資金是否有保障，更多取決於GP的投資眼光和基金管理能力。華南一券商資深投行人士分析認爲，籤回購不能成爲GP免責的理由，GP想獲得LP的信任，根本不在於這一紙協議，而是其專業的投資水平。“一是考驗投資人看項目和看團隊的眼光；二是考驗投資人的風控能力；三是投資人過往是否具備不錯的業績，讓LP真正信任你。”
責編：朱雨蒙
校對：祝甜婷
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