天風證券:經濟的長期變化與短期波動

智通財經APP獲悉,天風證券發佈研報稱,2024年四季度在政策、搶出口等因素的推動下,經濟順利收官。需要關注的是受臨時性等因素的影響(工作日少2天),1-2月工增等經濟數據增速或面臨一定下滑壓力。站在中期來看,國內經濟正在穩步去地產化、經濟轉型穩步推進,消費和出口或成爲了今年最大的波動項,出口能否維持韌性,消費內生動力如何修復或是今年政策和經濟最大的不確定性。

天風證券主要觀點如下:

2024年經濟順利收官,全年經濟先下後上,受益於政策發力,四季度GDP同比增長5.4%,帶動全年GDP同比增長5%

按照官方公佈工業增加值與服務業生產指數等數據估算,10、11、12月的GDP同比增速分別爲5.2%、5.2%、5.6%,12月數據衝高是帶動四季度同比增速走高的主因。

12月服務業生產指數小幅上行0.4個百分點至6.5%,但工業增加值同比增速上行0.8個百分點至6.2%,帶動估算的第二產業同比增速上行0.7個百分點至5.8%左右,是GDP回升的主因。12月工增季調後環比上行0.6%,高於過去5年均值0.2個百分點。

春節錯位、搶出口、政策發力等因素或是造成12月工業生產環比超季節性的主要原因

短期因素是春節。2025年春節在1月,在春節前企業的趕工訴求對12月生產形成了一定支撐。需要關注的是,2025年1-2月工作日僅38天,比2024年1-2月少2天工作日(今年春節假期比往年多一天假期,同時2月又比去年少一天),這對1-2月的工增同比增速或形成一定的壓力。

中期因素是搶出口與政策發力。出口的份額韌性疊加大選後的“搶出口”行情帶動年末出口進入高增長區間,12月出口同比增長10.7%,出口交貨值同比增長8.8%,顯著高於6.2%的工業增加值同比增速。在今年關稅政策尚未落地之前,出口對生產的支持有望延續。

以“兩新”政策爲核心,政策對生產的拉動主要集中在裝備製造業、汽車製造業等直接受益行業。12月通用設備製造業、汽車製造業分別上行3.3、5.7個百分點至7.7%、17.7%。

目前隨着“兩新”政策延續,相關行業生產或繼續維持高位

同時,隨着生產加快,四季度製造業產能利用率小幅上行1.2個百分點至76.4%,其中同時受益於內外需好轉以及行業內部出清加快的汽車製造業,四季度產能利用率大幅上行4個百分點至77.2%,顯著高於其他行業增速。

站在全年的維度上看,服務消費再度崛起、出口持續維持高位、經濟逐漸去地產化、製造業產業結構進一步優化的特徵更加明顯

最終消費依舊是GDP的壓艙石,按照估算,2024年最終消費佔GDP的比重在55.2%左右,略低於2023年,和疫情前水平接近。受地產投資下行拖累,最終資本形成佔GDP的比重從2021年的43.3%持續下滑至2024年的41.4%左右。出口的高景氣度推動淨出口佔比上行至3.5%,是近年來新高。

按照HS2位數近似估算,2024年1-11月中國資本品、中間品、消費品佔出口份額的比重分別爲46.1%、25.3%、28.6%,相比於2023年變動1、-0.2、-0.8個百分點。資本品佔比繼續提升,消費品佔比繼續回落。

具體來看,出口依舊是近年來經濟最主要的支撐,且受益於國內產業升級與全球產業鏈重構,出口結構、國別逐步優化。2024年出口(人民幣口徑)同比增長7.1%,顯著高於GDP同比增速。同時,出口結構中,資本品、技術密集型商品佔比穩步提高,消費品、勞動密集型商品佔比小幅回落。

消費方面,服務消費強、商品消費弱的格局延續

2024居民人均收入、消費支出、社零分別增長5.3%、5.3%、3.5%,其中居民服務性消費支出增速達到了7.4%,顯著高於3.6%商品消費支出增速。

隨着疫情影響結束,服務消費或持續高於商品消費增速,這意味着雖然社零增速偏低,但是包含了服務消費的最終消費支出依舊是經濟增長的主要支撐項。

需要關注的是,2024年下半年商品消費增速在一定程度上依賴以舊換新政策的支撐,消費的內生增長動力相對偏弱。在2024年部分商品消費增速較高的情況下(如限額以上單位家用電器和音像器材類商品零售額比上年增長12.3%,比上年加快11.8個百分點),政策需要考慮如何更好的提振居民商品消費意願,來應對高基數帶來增速壓力。

固定資產投資方面,投資正在逐漸去地產化,而製造業佔投資比重持續上行且內部結構逐漸優化

2024年房地產投資同比增長-10.6%,這也是房地產投資連續三年大幅負增長。受此影響,地產投資佔固定資產投資的比重從2021年的27.1%下滑至2024年的19.5%,顯著低於製造業和基建佔比。隨着佔比的下滑,地產降幅對固定資產投資、對經濟的拖累也在逐漸放緩。

在設備更新等政策的帶動下,製造業投資近年來持續位於高位,2024年製造業投資同比增長9.2%,其中製造業技改投資比上年增長8%。製造業投資的持續高增長也推動其佔比從2021年的32.9%上行至2024年的36.4%,佔比明顯超過基建和地產。

製造業投資分項結構中,高技術製造業佔比穩步提高,結構逐漸優化。2024年1-11月計算機、通信和其他電子設備製造業、電氣機械及器材製造業、專用設備製造業佔比相比於2015年分別提高5.9、2.8、1.2個百分點,累計佔製造業投資比重的28%,是製造業投資最主要的構成。

總的來看,2024年四季度在政策、搶出口等因素的推動下,經濟順利收官。需要關注的是受臨時性等因素的影響(工作日少2天),1-2月工增等經濟數據增速或面臨一定下滑壓力。

站在中期來看,國內經濟正在去地產化、經濟轉型穩步推進,消費和出口或成爲今年最大的波動項,出口能否維持韌性,消費內生動力如何修復或是今年政策和經濟最大的不確定性。

風險提示:關注地緣政治變化、關注國內經濟變化、關注後續政策演繹。

本文源自:智通財經網