相聚資本總經理樑輝：追求“成長股”需考慮階段和條件

21世紀經濟報道記者 黎雨辰 北京報道

2021年之前，受益於產業的快速增長，成長股一路高歌猛進，在資金的持續流入中實現了估值和業績的雙擊。但當高增長行業的盈利遭遇回調，基金管理人打破路徑依賴，重新審視投資策略的不完美，本身就不是一件容易的事。

同許多同類風格的投資者一樣，以成長策略見長的百億私募——相聚資本，在過去近2年的逆風中遭遇了不小的考驗。當投資方法與市場風格一再錯配，這家頭部私募的思考和做法，便是一份積極調整投資方法、主動求變的樣本。

近日，相聚資本總經理樑輝接受21世紀經濟報道記者專訪，分享了其過去在成長股投資中的經歷與反思。

在樑輝看來，“追求高增長”並沒有錯，但基金管理人應深諳成長策略的有效性往往寓於特定的階段和條件之中，並保持敏銳的市場洞察力與投資策略的靈活性。而眼下，隨着高增長行業盈利回調，相聚資本的投資，目前也在向紅利股等確定性回報，以及出口板塊等需求側方向傾斜。

成長策略存在其“有效階段”

隨着中國經濟進入轉型期，一個“高增長對應高收益”的回報邏輯普遍具有較高的勝率的時代，似乎也已成爲往事。過去兩年來，隨着市場風格轉換的攸然而至，對確定性收益的追求具有了更高的優先級，市場上關於“成長陷阱”的討論也聲浪漸起、不一而足。

當下的牛股在一段時間後難以爲繼，是否意味着“僞成長”？在投資逆風的境遇下，“追求高增長”的策略又是否要改變、如何去改變？

樑輝告訴記者，在探討“成長”的定義時，首先應當明確其核心指向爲市場規模的實質性擴大——這種擴大源於市場滲透率的提升，而非週期性波動帶來的短暫變化。

而在這一前提下，市場中呈現出“成長”特徵的企業背後，往往又存在兩種截然不同的底層邏輯。

在2021年，一批上市公司的股價上行來自講故事、炒概念。投資者爲一隻看起來具備高成長潛力的公司支付溢價，但難以看到成長預期的兌現。這類企業在樑輝看來，可以說是真正的“僞成長”。

另一種情況下，回顧過去幾年的投資趨勢，一批諸如鋰電、新能源、電動車等板塊，也曾確實在產業層面展現過迅猛的發展勢頭。只是在經歷一輪快速增長後，以2022年前後爲轉折點，傳統成長行業普遍面臨需求放緩、競爭加劇的問題。

“盈利回調開始出現，雖然需求較預期偏弱，但供給卻又強於預期，出現了明顯的供大於求。在價格下跌初期，確實能夠刺激更多的市場需求，但持續的價格下滑還是對整個產業鏈中的企業產生了不利影響。”樑輝分析稱，“從成長投資的方法而言，這些企業確實已經不是成長了。但是我覺得它不叫‘僞成長’，只能說是已經走過了那個階段。”

換言之，作爲一種投資方法，成長策略是存在具備有效性的階段和條件的。而這意味着，投資人一方面要把握好市場供求特徵轉變的時機，但另一方面也無需因爲產業在當前的受損，就否定其過去快速增長的階段，亦或否定追求成長本身的有效性。

在樑輝看來，沒有一種投資方法永遠正確。當企業成長的約束條件在發生變化，投資者需要做的，便是持續地對投資策略進行迭代優化。

關注紅利、出口等投資方向

高增長公司轉爲供過於求後，基金管理人又該如何應對成長股下行風險？

樑輝告訴記者，他原先的投資策略是試圖進一步在細分市場中挖掘高增長行業機會，以抵禦經濟下行的影響。然而他很快意識到，在市場宏觀總需求出現下降時，其對於細分行業的傳導往往也十分廣泛。

“例如地產產業鏈的震盪，會通過間接影響政府相關開支從而傳導至消費市場。在政府稅收收入放緩後，一些原本被視爲剛性開支的領域，如醫療，又會面臨潛在緊縮。在此情境下，單純追求高增長行業的策略可能面臨挑戰。”樑輝表示。

因而在眼下，樑輝選擇更多地考慮起能夠帶來絕對回報的資產，並傾向於認爲，紅利股的表現大概率會在未來繼續持續一段時間：“紅利策略適合風險偏好較低時使用，對收益預期不宜報過高的希望。”

此外，樑輝還認爲出口產業和半導體或有一定投資機會。

“中國週期和全球週期步調並不一致，海外處於高通脹後緩慢下行階段，需求旺盛，其中機械、輕工、電力設備等出口的增長都比較快。”他表示，“半導體是全球化程度非常高的行業。目前美國已先於中國出現好轉，而中國半導體行業也已經開始感受到暖意。”

近1個月來，上證綜指從3174.27的高點持續下探，截至最新已跌破3000點。但樑輝看來，下半年市場將呈現區間震盪態勢，而“3000點會是區間震盪偏低的位置”。

“隨着經濟的企穩回升，物價水平相對收斂，對應着消費預期的逐漸平穩，當價格穩定後，股價跌到位的公司將迎來配置性機會。”樑輝稱，“目前我國經濟基本面不差，上市公司治理結構在好轉，原來很多企業把擴大規模作爲核心，現在也開始考慮股東回報。而僅僅股東回報這一件事，就對指數有明顯的託底作用。”

從全球經濟環境來看，樑輝還分析認爲，美聯儲始終在放風要降息，就是因爲通脹率一直往下走，雖然通脹率有所下調，但還沒有降到通脹目標，對於降息是比較謹慎的，因此降息一直向後推遲。他認爲美國降息時點將大概率後推，根據一致性預期，可能發生於今年下半年偏晚或明年上半年。

儘管常常面臨諸多挑戰，但樑輝相信，投資本質正是一個螺旋式上升的過程，在遇到問題-產生挫折-尋找答案-解決問題-得到進步的過程中周而復始。有時爲了前進一步，可能需要先後退半步，但從長遠的意義來看，主動管理始終可以提高市場的認知效率，爲市場和投資者創造價值。