債市“資產荒”持續，下半年行情如何演繹？

來源：國際金融報

中國信託業協會最新數據顯示，受一季度股票市場調整影響，證券投資信託中投向股票的規模環比下降9.66%，投向基金的規模環比略增0.41%；而債券市場由於利率下行、部分基礎產業的非標融資轉爲債券投資等因素影響，得到更多信託資金的配置，債券投資信託規模環比增長10.78%。

另一方面，記者瞭解到，信用債投資需求增加，主要是銀行理財和債券型基金等典型資管產品的債券配置需求較大。這也是城投債結構性“資產荒”的原因之一。

業內人士認爲，債市“資產荒”下可選品種稀缺，由於常規信用品利差已度過壓縮週期，經濟雖然復甦在望，但對實體企業傳導仍遲緩，這也給直接參與產業債券帶來了難度。建議可以繼續關注區縣層級城投、金融次級債以及復甦中的龍頭地產債。

城投債結構性“資產荒”

記者注意到，5月份以來，新發行城投債出現結構性的“資產荒”現象，一方面是市場對強區域、中高等級城投債的追逐不斷加強，優質發行人的發行利率不斷下降；另一方面市場資金也出現一定的信用下沉，部分較弱資質城投新發債券也受到追捧。

據華安證券統計，2022年以來城投債整體平均認購倍數爲1.33倍，其中1-4月平均認購倍數爲1.22倍，5月份平均認購倍數已升至2.61倍；從典型城投債來看，年內已有10只城投債認購倍數超過10倍，其中有5只發生在5月。

例如，江蘇大豐海港控股集團有限公司發行的“22大豐海港CP002”、鎮江交通產業集團有限公司發行的“22鎮江交通MTN003”、興化市城市建設投資有限公司發行的“22興化城投SCP003”、泰州華信藥業投資有限公司發行的“22泰華信CP001”等有效認購倍數均超過20倍，最高達60倍。

中誠信託投資研究崔繼培認爲，造成這種現象的原因在於階段性供需失衡，在城投債供應偏緊而市場資金充裕的情況下，能夠滿足金融機構風險-收益匹配的城投債投資標的供不應求，這對信託公司開展城投債投資業務提出了更高要求。

供給方面，記者從業內人士處瞭解到，5月也是發債的傳統“小月”。從近五年來看，5月均爲年內發行最低或僅高於過年月份的次低。

中誠信託數據顯示，5月城投債供給環比大幅減少，發行、償還及淨融資規模環比分別下降54.22%、41%和89.24%。

整體來看，5月城投債供給顯著下降，一是由於城投債發行延續了去年以來整體偏緊的監管基調；二是由於在城投債一級發行熱度攀升、信用利差整體下行的過程中，優質發行人主動取消發行以等待更低發行利率，也造成供給的偏緊。

可關注區縣級城投債

資產配置方面，可以看到，年初以來在權益市場出現一定程度震盪的情況下，從表現上看，權益產品、雪球結構期權產品甚至“固收+”產品的業績均出現了一定的波動，但債券及債券基金表現較好。

與此同時，隨着市場風險偏好顯著下行，部分市場資金從權益資產及權益類產品撤出，流向債市及債券型基金。

另一方面，記者瞭解到，信用債投資需求增加，主要是銀行理財和債券型基金等典型資管產品的債券配置需求較大。以銀行理財爲例，銀行理財規模較大，且大部分配置高等級信用債。這也是城投債結構性“資產荒”的原因之一。

中信證券聯席首席經濟學家明明表示，近期市場關注點集中於6月地方債的超量供給是否導致債市回調，而當前已過三分之二，市場表現仍然堅挺。不得不考慮的一個現實問題是，如果地方債如期發完，下半年債市供給似乎後勁不足，預支明年額度亦或者發行特別國債或會提上日程，但缺資產問題實際並未消散。

明明進一步指出，不排除基準利率開啓未跌先漲行情。債市資產荒下可選品種稀缺，由於常規信用品利差已度過壓縮週期，經濟雖然復甦在望，但對實體企業傳導仍遲緩，這也給直接參與產業債券帶來了難度。建議可以繼續關注區縣層級城投、金融次級債以及復甦中的龍頭地產債。

中信證券認爲，整體上看，各等級城投債均處於下行趨勢，而區縣級城投債信用利差相比省市級城投債下降幅度更爲明顯。2022年上半年，縣域基建政策出臺後，承擔縣域基建職能的城投將更爲受益。

“藉着縣域基建政策的東風，我們繼續認爲川渝、湘鄂、皖黔等地城投主體值得挖掘超額收益，更具有投資性價比。”中信證券方面進一步指出。

一方面是縣域政策促進這些地區更好地融入鄰近城市羣，基建發展空間大，另一方面這些地區的信用資質普遍較低，有更大的超額收益可以挖掘，更具有吸引力。

注意防範信用風險

金樂函數信託分析師廖鶴凱在接受《國際金融報》記者採訪時表示，城投債方面，目前正常情況下，金融機構的單一標的的產品不論是公募債還是私募債，不論有沒有抵押物都基本能達到預期收益率，雖然向淨值化轉型，但本身還是固定收益類的產品，對於投資者來說，還是有較高穩定預期的投資品種。

廖鶴凱告訴記者，今年下半年基礎產業信託展業空間還是很大的。一方面，因爲疫情限制的業務會逐步迴歸，隨着政策面的利好和基建的回暖，平臺公司的融資需求會有所釋放，雖然面臨其他金融機構的競爭壓力，信託公司的展業空間依然會得到較好支撐。

“而比券商、基金更靈活的操作模式、交易結構組合，也讓信託公司在展業方面體現出自身的獨特優勢。”廖鶴凱進一步指出。

中誠信託方面認爲，應密切關注並防範城投債信用風險。一方面，要對城投債券投資的信用下沉保持審慎。本輪城投債資產荒中，部分機構或資金出現了一定的下沉，尤其是高認購倍數涉及的發行主體。

“參考2016年經驗，一輪資產荒結束後，如再融資不暢，涉及過度融資的企業或過度下沉的個券容易出現信用風險。所以，需密切關注後續城投融資政策的變化和對於弱區域甚至弱資質主體的支持政策，同時對城投債投資下沉保持審慎。”崔繼培表示。

另一方面，受季度末因素影響，市場可能會出現一定波動，應密切關注城投債投資相關信用風險。此外，已有機構預期目前已處於“資產荒”後期，如政策出現超預期調整，可能也會導致高估值債券的風險擡升。

“因此，近期建議採取中短久期防禦底倉策略，下沉時需注意防範信用風險，如對估值不敏感的中長期資金也可選擇到期收益率較高的中長期高等級信用債。”中誠信託方面表示。