豆粕：18年貿易戰 VS 24年特朗普交易

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文 | 聶波 魏舒婷

來源 |NB的農產品

編輯 | 楊蘭

審覈 | 浦電路交易員

觀點小結

昨日連粕主力上探至3100元/噸，而今日重新打回3000元/噸出頭。特朗普交易降溫，連粕的大行情還會捲土重來嗎？沿着完稅成本——豆粕價格——飼料成本——養殖成本——物價的邏輯路徑傳導，若進口大豆加關稅落地，將對大豆、豆粕、養殖產業鏈產生較大影響，並最終由國內消費者買單形成輸入性通脹。

2019年與今年有一定的相似之處，18年至20年，中美貿易戰從開始到結束，經歷了近兩年的時間，對進口大豆、豆粕產生了較大的影響，該時間段又與國內生豬瘟疫大爆發時段有一定重合，擔心供應問題，國內在19年上半年進口較多大豆，而又缺乏下游養殖端的消費支撐，豆粕從19年5月開始累庫，至9月已庫存高企，而19年下半年，中美關係已緩和，中美貿易戰雖歷時兩年，但是帶來的豆粕牛市持續時間並不長，集中於18年第三季度。本篇對18-20年貿易戰期間的重要時點、行情影響、到港成本、進口格局等方面進行回顧，供投資者參考。

1 行情回顧

11月7日，特朗普交易下，M01收3093元/噸，漲幅3.03%，月差走擴。產業挺價，現貨價格大漲80-120元/噸，油廠豆粕成交36.98萬噸，不算很多，但是比前一日好轉。其實在兩週前，國內就陸續傳進口大豆到港、卸港受影響，區域豆粕現貨價格陸續小漲，飼料企業備貨天數普遍增加2-3天，但連粕對此沒有很大反應，維持橫盤態勢（產地密西西比河水位上漲，疊加南北美風調雨順，產地貼水下跌；國內供應仍充足）。

圖1：豆粕單邊行情回顧

數據來源：博易雲，紫金天風期貨研究所

圖2：豆粕月差行情回顧

數據來源：Wind，紫金天風期貨研究所

2 影響比較

（1）18-20中美貿易摩擦期間行情影響覆盤

18年第一季度，美國宣稱對自華進口商品加徵關稅，市場上有中國對美豆加徵關稅的預期，不過尚不明朗，美豆小幅下跌。時隔3個月左右，中國宣佈次月開始對美豆加徵關稅至25%，美豆大跌，連粕大漲，當時的M1809-M1901也呈現正套行情。此外，市場更加傾向於交易預期，等待政策實際落地，而並未有超出預期的內容，行情往往反向演變。

圖3：18-20年CBOT大豆與豆粕走勢

數據來源：Wind，紫金天風期貨研究所

圖4：M09-M01

數據來源：Wind，紫金天風期貨研究所

（2）貿易戰期間重要時點及大豆到港成本走勢

圖5：中美貿易戰期間進口大豆到港成本

數據來源：Wind,紫金天風期貨研究所

大豆進口成本主要由美豆、CNF貼水、匯率、關稅、增值稅等因素決定，關稅的上調會直接的導致大豆進口成本的上漲，並且會沿着完稅成本——豆粕價格——飼料成本——養殖成本——物價的邏輯路徑傳導下去，並最終由國內消費者買單形成輸入性通脹。 2018年的6月16日可以說是中美貿易戰期間的一個關鍵時點，當天美豆完稅成本較前日大漲643元/噸，巴西大豆完稅成本跟漲285元/噸。

當前美豆進口完稅成本在4700元/噸左右，取決於後續是否加徵關稅，加徵多少，進口成本也會相應增加

（3）我國大豆進口

2018年全年，我國僅進口1664萬噸美豆（同比下滑49%），2019年全年進口1701萬噸美豆。需求轉向巴西大豆，2018年全年，我國進口較多巴西大豆（6608萬噸，同比增長30%），2019年進口巴西大豆5768萬噸。

目前未聽聞油廠有洗船的動作，近幾周國內買船也維持在高位。

圖6：我國進口大豆

數據來源：海關，紫金天風期貨研究所

（4）18年下游飼料企業配方的轉變

18年第四季度，瘟疫開始爆發，至19年初全國生豬存欄不到3億頭，而當時面對大豆可能存在的後續供應不足，飼料企業尋求雜粕進口替代方案，調整飼料配方。

而在19年此後的月份裡存欄逐漸減少，當年與今年有一定的相似之處，2019年5月前貿易商搶先進口大豆，又缺乏下游養殖的消費支撐，油廠豆粕庫存從5月開始逐漸累庫，在9月初已經超過135萬噸。

目前暫未聽聞飼企尋求雜粕替代，飼料配方穩定。

圖7：我國生豬存欄

數據來源：官方，紫金天風期貨研究所

3 後續展望

在貿易戰的前期，市場提前交易後續加關稅的預期，正如這兩天的連粕階段性上漲，但並未有實質性的落地，需等待政策驗證，沒有良好的基本面支撐下，情緒降溫後，盤面迴歸理性。

貿易戰中期，有實質性加關稅表態後，依舊會走美豆下跌、連粕上漲的邏輯，持續的時間更長；當然也存在內外預期劈叉的情況，比如美國較爲悲觀，而中國不打算採取較爲強硬的措施，那麼美豆和連粕均會下跌。

貿易戰後期，內外預期一致，雙方進行磋商，那麼美豆上漲，連粕下跌，迴歸基本面。

特朗普將於2025年1月20日入主白宮，再次執政上臺，關注後續政策動態，若後續我國對進口美豆加徵關稅，則比起24/25季，實質上更有可能影響的是明年25/26季的美豆供應。近幾周我國也採購了不少24/25季美豆，距離1月份還有幾個月的時間，此外，下週要拍賣197萬噸進口大豆，據傳聞，11月批了100萬噸動態儲備大豆，接下來會出定向大豆，總數超過500萬噸。當前預估11月進口大豆到港860萬噸，12月850萬噸，盤面的下跌也暗示着最近幾個月大豆供應沒有很大問題。

圖8：進口大豆競價交易公告

數據來源：國家糧食交易中心，紫金天風期貨研究所

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