華潤大戰白酒偏鋒，兜兜轉轉已過三丨深度
文丨金鐸 編輯丨杜海
來源丨正經社（ID：zhengjingshe）
（本文約爲4000字）
貴州茅臺酒跌破2500元的消息傳來，“端午+高考+618”都沒能激活白酒市場消費熱情。資本盤面上，A股白酒板塊從5月20日的3779.00點跌至6月12日的3231.48點，不足一個月跌去14.49%，較2023年底的3912.59點更是下跌17.41%。而白酒股們，僅有古井貢酒、今世緣兩隻個股錄得區間上漲。
其中，跌幅超過20%的就有5只個股，因資金鍊斷裂而被資本拋棄的岩石股份，奄奄一息的皇臺酒業，業績暴雷的酒鬼酒，營銷無果的水井坊以及華潤也帶不動的金種子酒。
正經社分析師注意到，在這一批股價大跌的白酒股中，金種子酒是唯一一家“請外援”護盤的酒企。自2022年6月24日華潤戰投正式入主金種子之後，截至目前，“華潤力量”對金種子的改造已經持續兩年，但從結果來看，金種子酒依然沒能撕掉“邊緣化”的標籤。
如此頹勢，不得不讓人疑惑，“華潤+金種子酒”這對CP，真的能打造出業外資本涉酒的成功範本嗎？
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一段一降再降的緣分
在華潤創投入場之前，金種子酒在白酒板塊是隱形人一般的存在，常年與天佑德酒、皇臺酒業蝸居在白酒上市企業的隊尾。直到2022年華潤（集團）有限公司之全資附屬企業華潤戰略投資有限公司接盤金種子酒唯一股東阜陽投資發展集團有限公司所持金種子集團49%股權，這家徽酒企業才走入競技主擂臺，成爲聚光燈下的“熱門選手”。
華潤牽手金種子酒，自緣起之初就不被市場所看好。要知道，在此之前，業外資本在白酒行業的投資剛剛經歷了一場震懾市場的座談會——2021年8月20日，市場監督管理總局價監競爭局召開了白酒市場秩序監管座談會，強調白酒的“市場秩序”。
結合當時的語境，業內人士傾向於這次座談會系針對業外資本“圍獵”醬酒而造成的投機投資，在座談會之後“染醬”情緒最爲高漲的衆興菌業、吉宏股份紛紛發佈公告終止收購醬酒企業，其餘資本也在此之後銷聲匿跡，“醬酒熱”火速退燒，白酒投資也隨之沉寂了下來。
華潤戰投就是在這個時候接觸金種子酒並最終在2023年6月正式入主。座談會敲響的警鐘還未聲落，這筆業外資本涉酒的生意免不了在警鐘餘音中備受質疑。
正經社分析師發現，其中聲量最大的，是對金種子酒成色的質疑。資本面上，金種子酒股價基本長期處於10元左右/股的位置，即便藉着2020年的白酒熱一度在2020年12月23日行至22.53元/股（前復權，下同）的高位，但迅速在行業擠泡沫的過程中跌落。
華潤創投這顆石子投入到金種子酒這片平靜的湖面迅速濺起水花，將跌勢洶涌的金種子酒迅速推高至32.87元/股，創下歷史紀錄。
（金種子酒2014年10月-2024年6月股價走勢。圖片來源：富途牛牛截圖）
可以看到，無論是此前的白酒熱還是後來的華潤創投投資傳聞的刺激，影響金種子酒股價走勢的從來都不是金種子酒，而是一些似是而非的外部因素。
畢竟，這是一家實在很難找出成長預期的邊緣酒企。
基本面上，在華潤創投入場之前，金種子酒的營收從2012年的17.65億元跌至2021年的12.11億元，10年間規模不增反降。期間淨利潤從最初的盈利5.61億元變成了2021年的虧損1.66億元。如此成色的金種子酒，也怪不得外界對這段緣分搖頭連連。
華潤在白酒行業的投資是有成功經驗的。早在2018年，華潤集團旗下的華創鑫睿就曾以51.6億元收購汾酒集團持有的山西汾酒11.54%股份，成爲山西汾酒的第二大股東。按照當時的交易價計算，華創鑫睿購入山西汾酒股份的成本價爲52.04元/股。
目前，華創鑫睿持有山西汾酒11.16%股份，參照該股目前230多元/股計算，這份股權當前價值300多億元。華潤在投資山西汾酒這件事上無疑是大賺特賺，妥妥的“成功經驗”。
華潤一直就有拿下一隻白酒股的計劃。在嚐到山西汾酒的甜頭之後，華潤曾試圖進一步成爲山西汾酒控股股東，但最終以“對方不賣”而止步；而後，天洋控股在2020年底拍賣捨得集團70%股權時，有知情人士稱華潤也是買方之一，但最終因資金問題被複星搶了先。
從山西汾酒到捨得酒業，最後到金種子，華潤終於拿下一隻白酒股，只不過目標的“質量”卻一降再降。
2
兩年難見能效的賦能
不過，金種子酒顯然不是第二個山西汾酒，山西汾酒的成功經驗也沒能複製到金種子酒身上。
由於華潤創投收購金種子酒的方式爲非公開協議轉讓，因此具體投資價格並未公開。但從股價走勢也大致能將這筆投資的盈虧率簡單計算出來。以2022年2月17日金種子酒發佈戰投公告的時間爲起始點至今，金種子酒的股價從17.33元/股跌至12.95元/股，區間跌幅約達25%。顯然，這筆“買賣”在目前爲止是虧損狀態。
但要用山西汾酒去降維打擊金種子酒顯然是不公平的。華創鑫睿入股汾酒集團時，山西汾酒的營收規模爲94.44億元，基本已經進入全國化酒企隊列。而華潤創投收購金種子酒時，金種子酒的營收規模堪堪12.11億元。
另外，雖然都是參與酒企改制，但華潤在兩家酒企能拿到的話語權卻不同。在山西汾酒，華潤更多的是以資本投資的方式參與；而在金種子酒，華潤切實參與了企業經營，甚至是主導了金種子酒的改革。
據知情人士透露，華潤系入主金種子酒後，以何秀俠爲首的華潤系管理層便進入金種子酒進行了一番“洗牌”——2022年6月24日，華潤創投持有金種子集團49%股權相關事宜完成工商變更，半個月後，金種子酒聘任何秀俠爲公司總經理，金昊爲財務總監，何武勇爲副總經理，上述三人均爲華潤集團出身。
也就是說，自此，金種子酒財、政大權均由華潤系高管主導。
正經社分析師注意到，何秀俠走馬上任後，對金種子酒進行了組織架構梳理、品牌戰略重新定位、銷售渠道整合等一系列改革。
組織架構梳理的改革不難理解。一朝天子一朝臣，華潤系高管入主之後，對金種子酒進行了縮減層級、扁平化的人員管理，公司員工一度從2021年底的2699人縮減至1800人，砍掉了三成左右。截至2023年底，員工數量又上行至2211人，也就是說，至少三成的金種子酒員工換了血。
而在品牌戰略上，何秀俠將金種子酒原有6大體系、上百個sku梳理成了“一體兩翼”10餘款產品，即金種子系列的4款產品（馥7、馥9、馥20，馥15）爲“一體”，種子酒系列（祥和、柔和、6年、大師、頭號種子等產品）和醉三秋爲“兩翼”。
最後是在銷售渠道整合上。作爲中國最大的啤酒公司，華潤雪花在酒水終端的滲透率可想而知，而華潤賦能金種子酒最受矚目的，便是如何有效將華潤啤酒的終端資源嫁接到金種子酒的銷售中去。
華潤雪花在全國擁有13266家經銷商，安徽省內有3676家經銷商。且這些經銷商有4709家“兼職”銷售白酒。另外，對白酒來說最爲重要的餐飲終端，華潤雪花也資源滿滿——在全國有230萬家深度合作的餐飲終端。
事實上，華潤資源對金種子酒的賦能確實火速。國金證券曾經統計，在華潤接手金種子酒的第一年，金種子酒覆蓋了8萬-9萬家終端，到2024年4月進一步增加至13萬-14萬家，預計年底達到17萬家。
一通操作猛如虎，結果如何呢？2022年、2023年，金種子酒營收分別爲11.86億元、14.69億元，分別同比下滑2.11%、同比增長23.92%，淨利潤爲-1.87億元、-2207萬元，虧損幅度有所收窄但並未盈利。
值得注意的是，近十年來，金種子酒的淨利潤處在波動下滑狀態，且扣非淨利潤已經連續5年爲負，這說明金種子酒主營業務並不穩定。從淨利潤曲線可以看到，在華潤接手之後的兩年，這份不穩定並沒有改善。
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三個華潤系白酒的暢想
從對金種子酒的各項改革可以看到，華潤是有心對這家上市白酒企業進行重點經營的。畢竟，在華潤的白酒版圖中，金種子酒的意義格外不同。
梳理華潤的白酒佈局可以看到，2018年參與山西汾酒混改獲取其11.45%股權，2021年獲取景芝酒業40%股權，2022年6月拿下金種子集團49%股權，2022年10月收購金沙酒業55.19%股權，除山西汾酒的資本投資外，華潤對隨後收入麾下的景芝酒業、金種子酒、金沙酒業都有參與經營的意向。
其中，2021年8月，華潤酒業與景芝酒業成立全資子公司山東景芝白酒有限公司（下稱“景芝白酒”），後者是景芝酒業旗下唯一的白酒業務營運主體，也就是說，華潤酒業將以景芝白酒爲載體共同經營景芝酒業的白酒業務。在金沙酒業的經營策略與金種子酒基本一致，華潤系高管入主後，同樣對金沙酒業進行了組織變革、品牌煥新、渠道精耕等一系列改革。
只不過，華潤似乎在白酒經營方面沒有太大的天賦。這兩年，華潤並未公開景芝酒業的具體經營數據，僅簡單地以“營收額已超過10億”一言蔽之，但實際上，在華潤收購之前，景芝酒業在2019年、2020年的營收就分別達到了12.22億元、11.25億元。
而金沙酒業再換主之後，更是迎來了業績滑鐵盧。2021年，金沙酒業營業收入爲36.41億元，2022年上半年爲20.01億元。而金沙酒業的收購方華潤啤酒財報顯示，公司2023年白酒業務的收入爲20.67億元，全年收入僅僅達到上一年度半年的程度。
華潤在收購景芝酒業、金種子酒、金沙酒業之後，提出過打造“白酒新世界”理論，而具體如何將這些白酒企業進行融合實現這一目標，業內人士也有多種猜測。其中最爲熱衷的三種便是：以華潤平臺爲基礎，在白酒行業複製華潤啤酒曾經依靠收購壯大的成功經驗，打造類似於帝亞吉歐的“啤+白”酒業集團；以金種子酒這一上市公司爲殼資源平臺，由華潤賦能將白酒業務（企業）納入上市公司，打造全新的白酒上市企業；盤活華潤啤酒渠道資源，提升原有渠道的利用率。
正經社分析師認爲，要想成功都需要滿足兩個條件，即華潤資源能和白酒業務有效融合以及白酒業務能完成有機增長。而金種子酒則是華潤白酒戰略的試驗田，某種程度上是戰略可持續性的關鍵所在。目前來看，這塊試驗田依然處於“欠收”狀態。
當然，華潤白酒戰略的停滯不前，與大環境生變有着緊密聯繫。收購三家白酒企業的時間點，正是白酒行業庫存高企進入深度調整階段，這也意味着上述三家本就體量不大、品牌力弱的區域酒企在業務上不會有太大的突破。
與此同時，華潤的啤酒經驗，與白酒並非完全契合。華潤在對三家白酒企業進行改革時，無一例外地都提到了對品牌、產品進行高端化升級的策略，然而，對性價比極度敏感的啤酒渠道和終端，和高端白酒有着天然的矛盾，這也是爲什麼喊着高端升級的金種子酒只能重點圍繞低價位段的頭號種子開展，而“命中帶貴”的金沙酒業核心新品竟然是主打性價比的光瓶酒“金沙小醬”。
處處透露着的，看上去竟然多是違和感。
從2021年景芝酒業開始，兜兜轉轉已過三年。華潤的“白酒新世界”，依然處於紙上長談的暢想階段。對此你有什麼看法？歡迎評論區留言進行討論。【《正經社》出品】
責編|唐衛平·編輯|杜海·百進·編務|安安·校對|然然
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