社論－從日本救市成功，看大陸人行「印鈔買股」政策

大陸人行在9月24日的記者會「宣佈」股市注資政策，立刻刺激股市大漲。圖／中新社

中國大陸政府持續強力寬鬆的政策，提出「一籃子利多」顧及地方政府債務、銀行體系安全、防止房價進一步下跌、以及支持社會弱勢等全方位政策目標，但是「拉擡股市」無疑是最能代表利多政策成敗的指標，上海、深圳與香港股市在10月8日國慶長假期結束後經歷了劇烈的震盪，指數上沖下洗的幅度竟然超過15％，更強化了股市漲跌作爲此輪救市政策成敗的指標性。

陸港股市的劇烈震盪，給亞洲金融市場帶來強大的外溢效果，加上中美大國競逐的對立氣氛，陸港股市只要出現重挫，反中族羣就全面看壞，反之，只要股市回升，反美族羣就集體發出熱烈掌聲，雙方陣營均陷入情緒主導一切的短線視野，市場分析也鮮少客觀冷靜的中長期判斷。

因此，容我們先講結論：大陸是全世界第二大經濟體，2023年GDP的總量高達17.7兆美元，陸港股市加總的上市公司總市值超過人民幣110兆元（約15.5兆美元），加上龐大的外匯存底與極低的外債，更重要的是北京政局強大的政治決心與執行力，只要出手救市，就不可能失敗。

經濟大國在過去20年都有危機救市的經驗，採用的政策也都非常極端、違背經濟學與貨幣金融理論，最終都能成功穩定國內經濟，避免重大風暴，日本（失落30年）、美國（金融海嘯與新冠疫情）、歐洲（歐債危機）都是如此，即使是遭到歐美金融制裁的俄羅斯，至今也仍然屹立不搖。大陸房地產泡沫風暴雖然已經多年，但是當局全面性的救市政策纔剛剛開始，手中的籌碼還非常多，只是需要時間發酵而已。

我們拿中日兩國政府，以及央行－中國人民銀行（人行）與日本銀行（日銀）對拉擡股市的政策相對照，就可以看到極爲清楚的圖像。大陸現在只是剛射出第一箭，最終一定要成功，至於時間與路徑，則還有待觀察。

上週五（10月18日）上海、深圳股市指數都大幅上漲將近3％，主要是人行公告《關於設立股票回購增持再貸款有關事宜的通知》，對國有金融機構如銀行、壽險、證券公司「股票回購增持再貸款」，是人行對股票市場選擇性注資的重大政策，也是整個救市組合拳中，對股市上漲最有幫助的政策。

人行在9月24日的記者會「宣佈」股市注資政策，立刻刺激股市大漲，三週之後才「發出通知」，後續還看市場狀況提供源源不絕的「額度」。總之，目前人行還沒有花一毛錢，拉昇股市的效果就已經極爲顯著，將來定向融資的規模也可看市場情緒來調節，操作彈性極大、一本萬利。

相較之下，日本政府在零利率政策施行多年仍未見效後，從2011年啓動「中央銀行直接買入日本股票」的政策，方法是日銀的量化寬鬆資金，持續買入股價指數ETF，日銀買進日股ETF的政策執行超過十年，直到新冠疫情結束、日銀逐漸退出異次元寬鬆政策後才停止。最終日銀直接持有日股的規模達到37兆日圓（約人民幣1.77兆元），最高時期日銀持有日本東京證交所所有上市公司總市值5.7％的股權，目前也還有3.91％。

日本政府拉股市還有一個更重要的資金來源：日本退休基金。日本退休基金將資產的四分之一投入日股，到今年6月底統計的持股金額爲62.86兆日圓，與日銀的持股餘額，加總剛好超過100兆日圓，以目前匯率換算高達4.75兆人民幣。

人行的「股票回購增持再貸款」當然也是啓動「印鈔票、買股票」的政策工具，但是與日本最終使用100兆日圓的規模相較，人行的股市印鈔機纔剛剛開機。

陸港股市總市值高達110兆元人民幣，政府要拉高如此龐大的量體需要時間，政策不會立即見效，執行期間將是以年計算的長期政策，人行的「股票回購增持再貸款」是新款特效藥，未來也會出現抗藥性、效果逐漸減弱、必須轉換刺激方案的挑戰，只是請大家記得「絕對不要跟中央銀行對賭」這條鐵律，更何況跟日銀、美國聯準會（Fed）相較，人行還沒出印出一毛錢，就已經獲得股價顯著上漲的效果了。

北京政府高調救市，號角吹得震天響，實際上還是巧妙運用宣傳技巧、目的是提振國民信心，真金白銀投入的籌碼其實並不多。股市每天都有漲跌，象徵意義很高，對民心士氣的影響最大。但是，真正的救市戰場還是在房地產市場、在財政困窘的地方政府，因此政府一方面用股市來穩定民心，另一方面則持續拆解地方政府與房地產的火藥庫，這正是此波一籃子救市方案的核心策略。