觀念平臺－主要國家貨幣政策各異的潛在風險

相對歐美的貨幣緊縮政策，亞洲兩個最大經濟體中國及日本貨幣政策走向，卻是似乎與其他央行南轅北轍。圖／本報資料照片

在通貨膨漲年來持續攀高 （美國超過7％、歐洲5％以上） 且就業情況稍有好轉情況下，市場已共識美國聯邦儲備理事會、英格蘭銀行以及歐洲央行將陸續升息。相對歐美的貨幣緊縮政策，亞洲兩個最大經濟體中國及日本貨幣政策機構走向，卻是似乎與其他央行南轅北轍。兩家央行有各自理由：中國經濟成長正面臨改革開放40年來最大的成長率下降，但是就消費者物價指數而言，通貨膨脹（1.5％）似尚控制得宜。在日本，通貨膨脹率仍低於其2％目標區，支持了寬鬆貨幣政策立場的合理性。

目前情勢變化，勢必將影響亞洲這兩個主要央行的考量。由於美國對處理通貨膨脹所造成經濟威脅的態度積極，導致債券市場出現拋售，長期和短期利率之間的差距擴大，給歐洲、日本國債收益率帶來調升的壓力。在2022年2月中旬，10年期日本政府債券收益率最高已升至 0.23％，日本央行被迫出手干預，以確保其10年期基準債券的收益率保持在0.25％的限制範圍內。

在此同時，中國中央政府債券收益率與美國同天期國債收益率之間的利差不斷縮小，不僅無法反應兩國信用風險的差距，對於中國繼續吸引外來投資，特別是在2021年已佔其國際投資總額60％ 的固定收益（fixed incomes）資產，形成阻礙。唯中國國內的低利率可保人民幣相對其他國際貨幣走弱，有助於提振出口，稍彌補國際金融帳中，投資流入減緩對中國資本供給下降的影響。

由於日本（1兆3千億美元）與中國（1兆50億美元）的是美國財政部發行債務兩個最大的淨債權國，因此美元走強和利率上升，爲這兩國產生財富效應。然而，對於這兩國企業而言，在國際市場的美金融資需求甚大，在聯邦儲備理事會貨幣緊縮政策後借貸成本將上升，伴隨美元隨之升值，則一般公司籌資成本上升的程度雪上加霜。

對中國來說，美債利率上升主要問題在於造成企業美元計價負債的成本，以及銀行對發展中國家的風險上升。對於日本來說，家庭可支配收入的減少將會抑制經濟成長。就2021年底全球前100大金融機構而言，共有22家中資商業銀行（清一色爲國營企業）以及9家日資銀行廁身當中，資產總值分別約爲27兆5000億美元與11兆1,000億美元，其中自然包括了大量美元計價的債務。相當部分在發展中國家的貸款在COVID-19流行後，陸續出現償債難以爲繼的情形。尤以中國伴隨一帶一路倡議所衍生借貸，投資計劃的透明度以及公司治理本就較爲差。潛在的不良貸款對中國經濟顯非佳音。至於日本央行對其國債殖利率控制策略，會進一步弱化日圓的價值。固然這可有利於對外出口競爭力，推高長期低迷的通貨膨脹。但亦將產生縮減日本家庭的購買力的副作用。

歐美國家央行一旦升息緊縮貨幣供給，中國和日本似乎難以不追隨跟進。自2020年起全球各國政府，在稅收銳減的情況下，普遍以舉債來支應挽救經濟的大幅開銷。以中央政府債務佔國民生產毛額（GDP）百分比來衡量政府財務槓桿，比較2019年到2021年政府財務槓桿，美國上升24.8％（2021年底133％）、 歐元區14.1％（2021年底93％）、英國23％（2021年底109％）、日本21％（2021年底257％，居已開發國家榜首）、加拿大31％（2021年底110％），連屬開發中國家的中國都增加10％（2021年底67％），均創歷史新高。以美國而言， 聯邦政府債務餘額截至2021年12月底達28兆4千億美元，同時期歐洲聯盟政府負債總額11兆8千億歐元（約合13兆5千億美元）。破紀錄的政府債務，各國央行勢必得要思考何協調貨幣政策，否則一旦市場風險增加，造成利率飆漲，利息支出將會把預算消耗殆盡， 造成主權違約風險的大幅上升。