榮大科技IPO最大看點：“券商之家”還能做多久？
北京榮大科技股份有限公司（下稱“榮大科技”）7月1日披露了招股書，由國金證券保薦，計劃赴滬市主板上市。在招股書的封面，赫然印着“券商之家”四個紅色大字。
榮大科技啓動IPO，市場爭議分化兩極。有人不解：“一家打印店竟然也算科技公司，也要上市？”也有人看好：“註冊制下企業上市數量暴漲，榮大業績就會暴漲！”
兩種觀點代表了兩個極端，但都沒有說清楚榮大科技核心競爭力的本質。畢竟，這是一家資本市場所有賣方都熟知，但投資者並不深度熟悉的公司。
2018年至2020年，榮大科技合作公司超過5300家，業績逐年大幅上升。2020年，公司營業收入超過3.35億，歸屬母公司所有者淨利潤超過1.14億。印務收入佔比已不足兩成，“投行相關業務支持與服務”佔據七成，還有約一成爲公司還在探索的“智慧投行軟件業務”。
三年間，A股新增上市公司704家，其中與榮大科技合作的推進IPO上市公司有692家，佔比98.3%。作爲與證監會所在地地理距離3公里的榮大科技而言，“券商之家”的說法並不誇張。
註冊制實施之後，上市企業數量繼續井噴，榮大科技直接受益。但問題在於，長遠看，在註冊制逐步成熟實施之後，榮大科技的行業優勢是否還能繼續？與審覈部門的“毗鄰優勢”還能否有效？“券商之家”的地位是否還將穩固呢？
IPO上市以後，“榮大”之後的“科技”能否名副其實，還有待時間進一步檢驗。
榮大爲何“沒有對手”
榮大科技前身爲榮大有限，最早創始於榮大偉業，由彼時37歲的周正榮創立於2000年。周正榮高中學歷，20歲時曾在海軍某部服役，之後有十幾年都是“自由職業”。
與周正榮的人生軌跡相映襯，自2000年創立以來，榮大從早期的打印店，發展成了今天年盈利過億的“證券融資業務服務提供商”的行業龍頭。
榮大科技是行業老大，而不誇張地說，這位老大幾乎就是整個行業。這看似優勢，卻也爲持續性埋下了隱患。
以榮大科技最具優勢的業務板塊IPO申報文件製作及諮詢爲例，報告期內（2018年~2000年）A股新增上市公司704家，其中與榮大科技合作的公司有692家，佔比98.3%。
IPO申報企業數量持續增長，爲榮大科技業績增長形成最大支撐。
根據證券業協會統計，2018年~2020年，投行業務收入分別爲369.96億、482.65億、672.11億元。未來，隨着IPO註冊制的推開，IPO週期縮短，申報 IPO企業數量仍將穩步增加。
在榮大科技主營領域，目前國內幾乎沒有競爭對手。榮大科技在招股書中，列出的競爭對手包括北京漢鼎盛世諮詢服務有限公司、深圳大象投資顧問有限公司等，境外的主要競爭對手是皓天財經集團控股有限公司（下稱“皓天財經”）。
從相關業務介紹來看，榮大科技與上述企業都不太具有可比性。比如皓天財經，公司官網自己定位爲“香港乃至全球唯一一家上市的財經公關傳訊集團”。
過去二十年間，榮大科技積累了較高的品牌壁壘。如榮大科技在招股書中所稱，證券發行業務對任何一家公司來說都是一件至關重要的大事，同時，證券發行申請過程通常時間緊張、申請文件質量要求高，申請人對服務機構的選擇非常謹慎。品牌知名度需要大量的成功案例和長期優質服務來積累，新進企業一般較難短期內在市場中建立有廣泛認知度的良好口碑。
作爲一家輕資產服務機構，人才是榮大科技的重要優勢支撐。截至2020年末，榮大科技員工總數爲1071人。2018年至2020年，榮大科技人工成本佔營業成本的比重分別爲55.94%、63.04%和72.38%，是營業成本的主要構成部分。公司還以謹信投資和謹謙投資，兩個員工持股平臺形式，對業務骨幹進行長期激勵。
“以底稿審校爲例，中介機構一般都是讓實習生來做。投行自己需要一個月，榮大3天搞定。自帶設備，到客戶那裡，質量又好，速度又快，就是收費高。IPO項目一套下來30萬到40萬。”一位券商人士對記者稱。
還有券商人士稱，榮大科技有VIP包廂，“能在榮大包廂討論底稿的，都是其VIP客戶，可以得到優先服務，IPO、再融資、併購等業務，收費一般20萬起”。
不過，服務能力固然重要，但從可替代性而言，並非完全不可突破。
伴隨註冊制改革，IPO審覈重心從之前的北京一地，擴散爲北京、上海、深圳三地。科創板上市審覈在上交所、創業板上市審覈在深交所，未來滬深兩地將成爲IPO審覈重心所在。
目前已經可以看到，上海、深圳的部分上市服務機構在逐步崛起。
不過，對榮大科技而言，這些挑戰還不是最致命的。
第一財經記者攝於2019年
最大的挑戰
一家公司能夠佔領細分市場98%的份額，這種情形並不多見。甚至在香港市場都找不到一個類似的可比機構。
那榮大科技神奇的“核心競爭優勢”到底是什麼？
來看看榮大科技自己是如何形容自己優勢的：
“公司是一家專注於爲經濟實體開展證券融資業務的服務提供商，致力於通過專業化、信息化、智能化方式提高工作效率，並依靠多年的行業經驗及專業知識儲備協助各類申請人提高證券市場信息披露的效率與質量。”
在“專業化、信息化、智能化高效率工作”方面，榮大科技的服務能力確實在業內保持了良好口碑。對投行人士而言，此前幾年在榮大科技通宵達旦都是家常便飯。
“他們通宵作業，晚上送過去，第二天材料就能出來。文件不全、簽字頁不全這種，也都能檢查出來。”北京一位投行董事徐以達（化名）對第一財經記者說。
但是，榮大科技目前的核心競爭力，更多體現在“專業知識儲備及項目經驗”上，這一點，在招股書中關鍵位置被反覆強調了4次。而值得一提的是，伴隨註冊制改革持續推進，這種優勢或將受到衝擊。
那麼，所謂儲備和經驗，到底是指什麼？
“他們對證監會的要求特別清楚。”徐以達一句話點出了榮大科技的獨特之處。
“你也可以給別家做，但別家根本不能滿足證監會的要求。”另一位大型投行內部人士蔣彥（化名）也對記者稱。
還有券商人士對記者調侃說，在IPO申報領域，“投行不專業，榮大才專業”。正因如此，在榮大科技招股書公佈時，有人調侃榮大和保薦機構國金證券稱，“這兩家不知道是誰輔導誰”。
這種現象是如何出現的？
一個關鍵背景是，審批制及覈准制下，IPO進行實質審覈。而且，在二十多年來發行體制改革推進過程中，IPO政策常常調整，否決、退回時有發生，發行材料反覆修改的情況也較爲普遍。
在蔣彥看來，在很長時間裡，榮大科技都扮演了“IPO審覈一手消息集散地”的角色。“比如，今天證監會退了你的材料，你就要回榮大重新做，那榮大就有了經驗。第二天榮大就能指導其他人的材料。積累起來，榮大地位就上來了。”他說。
徐以達提示稱，榮大科技這些年積累了幾乎券商所有項目的大數據，近年來榮大科技還可以提供自動校對、底稿系統、募投項目可研編制等服務。“榮大爲了提升專業性，還招聘了保薦代表人，指導做底稿。”他補充稱。
榮大科技能夠建立起獨特的競爭力，有其自身努力，也有時代背景。背景改變，榮大的命運也將隨之改變。榮大科技的發展和轉型，與中國證券市場發行體制改革進程密切相關。
上世紀90年代全國統一的股票發行審覈制度建立，開啓了行政主導的審批制。到1999年《中華人民共和國證券法》明確確立了覈准制的法律地位，而覈准制強調“以強制性信息披露爲核心”。
2013年新一輪股票發行註冊制改革正式啓動，股票發行開始從覈准制向註冊制過渡。經過7年的努力，目前主板仍是覈准制，但科創板和創業板已經實行註冊制，全市場註冊制將在未來不久實現。
在業內人士看來，資本市場法制、監管、投資等各個環節趨於成熟，市場良性生態逐步建立之後，真正意義上的市場化的註冊制纔將水到渠成。而在此之前，實質性審覈仍將持續一段時間，這也是監管層“嚴把入口關”所需要的。
在實質審覈階段，榮大科技所積累的“知識儲備和項目經驗”作用，預計將繼續得到發揮，榮大科技的業績，也將繼續因上市企業數量持續井噴而獲益。
但是，在註冊制逐步成熟實施之後，榮大科技的行業優勢是否還能繼續？與審覈部門的“毗鄰優勢”還能否有效？“券商之家”對券商是否還將繼續具有吸引力呢？
公司對此有自己的擔憂。在政策風險層面，公司認爲，最大的風險是，“如果未來我國經濟環境發生變化，企業登陸資本市場的速度放緩，將對公司業務發展產生不利影響”。不過，在註冊制預期穩定的情況下，IPO再次暫停、上市數量大幅減少等情況，可能仍是較小概率事件。
事實上，在業內人士看來，真正致命的風險並不在此。
對比香港市場，股票發行註冊製成熟之後，市場對於具備特殊“知識儲備和項目經驗”的機構需求或將下降，行業壁壘或將打破。
“在香港沒有榮大科技這類公司。只有普通的印務公司，基本只做印刷、校對，不會做底稿審校、數據覈查之類的工作，這類工作需要SFC牌照，都是投行自己做。”一位接觸香港上市項目較多的投行人士對記者表示。
第一財經記者攝於2019年
轉型不易
去年11月，榮大科技披露IPO輔導基本情況表，表示要到創業板上市。
不過，今年7月1日預披露時，上市地改爲了滬市主板。創業板定位於“三創四新”，榮大科技此次上市地調整，也被市場解讀爲“企業定位可能與創業板不相符”。
招股書披露三天後，7月4日，榮大科技與其餘18家企業一起被抽中接受證監會現場檢查，檢查內容爲信息披露質量及中介機構執業質量。
根據招股書，榮大科技計劃發行1400萬股人民幣普通股，佔發行後總股本的25%，用於諮詢服務能力提升項目、軟件研究中心建設項目、數據平臺及信息化管理平臺建設項目，以及補充流動資金，計劃募投資金6億元。
公司在招股書中表示，經營風險之一便是“公司的業務創新能力無法緊跟行業的發展”。
作爲打印業務起家的榮大科技，在2018年證監會推動投行底稿電子化之後，業務曾遭遇衝擊。
2018年3月, 證監會發布了《證券公司投資銀行類業務內部控制指引》，對證券公司投行業務底稿歸檔的及時性、完整性等提出了明確的要求；2018年6月，證監會發布了 《關於建立上市公司重大資產重組獨立財務顧問工作底稿科技管理系統的通知》，要求證券公司建立工作底稿管理系統，對工作底稿實施電子化管理。
針對行業變革，榮大科技嘗試開發了面向證券公司、基金公司等金融機構的底稿管理系統。
有投行人士告訴記者，底稿電子化、IPO無紙化逐步推進之後，他們仍然使用榮大科技的線上平臺、遠程服務、數據服務等。
不過，從公司收入結構來看，智慧投行軟件業務收入佔比不足10%，佔比較小。
2018年至2020年，榮大科技投行相關業務支持與服務的收入佔比持續上升，分別爲47.90%、63.91%、72.34%；印務收入佔比分別爲45.81%、26.97%、18.64%，逐年大幅下降；智慧投行軟件業務收入佔比分別爲6.29%、9.12%、 9.02%，仍在創新探索中。
根據招股書，此次募投項目中，“軟件研究中心建設項目”規劃用於“通過對人工智能、大數據等新興科技賦能證券行業進行深入研究與創新，拓展公司底層技術架構，創造全新的產品模式”。“數據平臺及信息化管理平臺建設項目”規劃用於“實現內部多種數據的集成”，包括系統軟件的開發與升級、雲服務器系統建設、網絡與安全系統建設等。
在榮大科技看來，公司已經實現了從傳統印刷服務企業到專業的諮詢服務機構的轉型，從勞動密集型企業到智力密集型企業的轉型，未來將繼續朝着技術密集型企業的目標持續努力。
此次IPO上市之後，項目建設效果如何，“榮大科技”是否將名副其實還有待時間檢驗。
不過，值得注意的是，上述6億元募集資金中，三成將被用於“買房”。
根據招股書，三個投資項目計劃在北京、上海、深圳、南京四地合計購房6132平方米，預計購房及裝修投入1.99億，佔募集資金比例33.17%。公司表示，目前仍然是“租房辦公”。募投項目計劃新增員工601人，購房後，人均新增辦公面積約10.2平方米，與一般輕資產公司持平。