實控人主導違法讓投資者最難防，吳清調研再強調正確“上市觀”

要提高上市公司質量，實控人、高管等“關鍵少數”扮演重要角色。但另一方面，在衆多資本市場違法違規案件中，“關鍵少數”卻並不在少數。

新“國九條”出臺之後，證監會主席吳清近日帶隊在北京、杭州、上海等地開展調研督導。吳清強調，上市公司實控人、高管要樹立正確的“上市觀”，增強公衆公司意識和回報投資者意識，提升公司治理水平和規範運作水平。同時，證監會將持續加強上市公司監管，嚴厲打擊財務造假、違規佔用等違法違規行爲。

這並非吳清首次針對實控人、高管提出明確要求。在3月6日“首秀”記者會上，吳清就曾表示，提高上市公司質量，企業必須扛起第一責任、主體責任，控股股東、實控人、董監高作爲企業的“關鍵少數”必須挺在前面。

國浩律師事務所合夥人黃江東對第一財經表示，控股股東、實控人、董監高作爲“關鍵少數”，是上市公司的核心所在，對於上市公司信息披露質量提升至關重要。2023年度處罰案例中，有55個案例控股股東、實控人被處罰，有153個案例董監高被處罰，合規情況堪憂。處罰案例反映出“關鍵少數”往往正是上市公司違法行爲的主導者。

“在證券類違法案件中，實控人團隊主導的佔比很大，至少一半以上。”上海漢聯律師事務所合夥人宋一欣對第一財經表示，投資者對於受到過禁入、處罰、警告或者處分的實控人所掌控的投資產品，無論股票、債券還是資產證券化產品，都要謹慎對待。

關鍵少數“親自違法”，將公司推向退市

今年以來，證監會披露了多個實控人親自主導、有組織有目的長期實施的違法案例。與其他市場主體的違法行爲不同，實控人違法對上市公司往往更加“傷筋動骨”，對股票價值影響巨大，甚至將公司推向退市。

3月27日，證監會向數知科技（退市前代碼300038.SZ）實控人張志勇開出了一張“沒一罰六”的內幕交易罰單。

調查發現，大額“商譽減值”公佈之前，張志勇在2020年10月29日至12月23日內幕信息敏感期內，控制妻子“張某”和其實際控制的“上海諾牧”證券賬戶通過大宗交易賣出“數知科技”，成交1.24億元，違法獲得502.70萬元。最終被證監會罰沒3518.88萬元。

在2023年4月25日，張志勇就曾收到過證監會的罰單。2019年1月17日至2020年11月26日期間，張志勇通過中介公司安排設立了4家空殼公司，然後控制上市公司及子公司，向空殼公司頻繁轉出、收回資金，交易金額達30億元以上。

儘管兩項處罰去年和今年剛剛落地，但公司巨大的財務問題早已引起了中介機構的警惕，並出具“無法表示意見”的審計報告，公司最終於2022年6月30日摘牌退市。

今年2月被罰的華訊方舟財務造假案也是如此，吳光勝作爲華訊方舟法定代表人、董事長，與袁東、隋田力合謀實施空轉自循環業務進行財務造假、組織實施對外違規擔保並未予以披露。最終不僅公司實控人吳光勝被處罰，還有13位董監高一同被罰。在處罰落定之前，公司股票已於2022年從深交所退市。

從年度案例數據來看，據黃江東統計，2023年信息披露違法處罰涉及上市公司的案例有92個，涉及控股股東、實控人的案例有55個，涉及董監高的案例有153個。資金佔用方面，共有40個案例涉及資金佔用，在全部信息披露違法處罰案件中佔比21.3%。

“資金佔用持續高頻發生，究其原因，核心在於上市公司內部治理不健全、內部控制不完善，對控股股東、實控人的控制權缺乏有效監督，當然也包括部分董監高道德風險突出，獨立性不足，未恪盡職守，縱容了資金佔用。”黃江東表示。

“實控人主導的違法，都是有組織、有目的的，行爲也往往很惡劣。君子不立危牆之下。對法律對市場缺少敬畏的實控人可能會反覆違法，投資者要注意遠離那些劣跡公司，特別是實控人有劣跡的公司。”宋一欣對記者說，在上市公司監管越來越嚴格、退市力度越來越大的趨勢下，劣跡公司估值縮水的風險大幅提升，如果退市甚至面臨“一夜歸零”。

實控人操縱自家股票，投資者防不勝防

上市公司實控人親自“坐莊”，也是投資者很難防備的情形。一位證券違法案件調查人員對第一財經記者表示，其查過的很多操縱案件，都是實控人“親自”下場聯合外部機構操縱自家股票，性質惡劣，中小股東被矇在鼓裡，利益受到嚴重侵害，但又很難防範。

近期剛剛被罰的*ST美尚（300495.SZ，即美尚生態）就是如此。由於連續面值低於1元，*ST美尚已經鎖定退市。

3月12日，證監會對美尚生態時任財務總監等8人作出處罰。對實控人王迎燕、徐晶夫妻二人的罰單先於2023年6月28日落定。美尚生態自上市之初進行財務造假，造假跨度長達9年。

證監會調查認定，王迎燕安排、指使提前確認應收賬款收回、虛記銀行利息收入、未按審定金額調整項目收入等事項；安排、指使關聯交易及資金佔用事項；安排、指使關聯交易及資金佔用等事項。最終王迎燕被處以1510萬元罰款，並被終身禁入市場。

持續財務造假的同時，王迎燕今年1月還因聯合私募操縱自家股票收到罰單。2018年6月12日至2020年7月3日期間，王迎燕聯合季雲（時任上海永樹資產管理有限公司法定代表人）控制113個證券賬戶交易“美尚生態”。其中，王迎燕是發起者、決策者，季雲是操縱行爲的實施者。王迎燕委託季雲團隊“維護股價”，季雲作爲“操盤手”，進行“配資”交易。

“存在實控人違法被處罰的公司，投資者肯定要高度小心。要弄清楚爲什麼會出現這樣的情況，‘病根’有沒有清除，以後還有沒有再犯的可能。但從現實案例來看，如果出現重大違法行爲，大概率公司存在一些制度上的問題，未來再出現問題的概率要比表現長期較好的公司高。”黃江東提醒稱，投資者要特別小心。

據他統計，2023年證監會（含各證監局）作出的操縱證券期貨市場行政處罰案件總計23起，市場禁入7人次。相較於內幕交易和信息披露違法類案件，操縱市場具有更爲突出的組織化、職業化特徵。以市值管理爲名行操縱市場之實的案件相繼浮現，涉及“僞市值管理”的案件共有7起，佔到2023年度操縱類案例總數的30.4%。

實控人“濫用控制地位”，制衡機制何在？

除被行政處罰外，近年來實控人、高管等被“留置”甚至涉及刑案的數量也在大幅提升。僅今年前4個月，就有瑞和股份、華是科技、超越科技等在內的10餘家上市公司公佈了實控人被留置的消息。

另據同花順數據統計，自2020年3月至今，共有近60家上市公司實控人、董事長或高管等被留置。其中僅2023年至今，就有21位上市公司實控人被留置。

“實控人缺乏制約，違法違規，損害公司利益的情況非常突出。這不僅破壞公司治理，更直接影響上市公司的獨立性。”黃江東對記者稱，在上市公司違法的背後，控股股東、實控人濫用控制地位問題尤爲突出。如何健全上市公司治理、有效監督制約控股股東、實控人，是我國上市公司治理中最突出的問題。

他建議，上市公司應當重點關注“關鍵少數”的合規意識提升和合規能力培養，從源頭上解決上市公司信息披露違法問題。“關鍵少數”自身應遵紀守法，嚴守合規底線，杜絕故意違法，避免無知違法，既要管好自己，更要管好上市公司。

同時，他提出，證監稽查執法要求“抓早抓小”，相應地上市公司也要“抓早抓小”做好應對。比如做好董監高、大股東、實控人及其一致行動人的股份登記工作，在窗口期、敏感期、持股比例達到披露刻度線等重要節點上做好合規提示，有效避免短線交易、違規減持等行爲。

再比如，重大事項醞釀、籌劃、演變過程中，上市公司應當嚴格做好內幕信息的管控工作，將知情人限制在最小範圍內，做好知情人的登記管理工作，明確告知其保密義務、戒絕交易義務以及法律後果，這樣也可以大幅降低內幕交易（泄露內幕信息）的風險。

在宋一欣看來，當前上市公司監管從制度上、法律上以及監管力度上都在持續提升，但只要違法違規的經濟收益還在，實控人、高管等就依然還有動力去實施違法違規行爲。他認爲，從市場約束的角度，建議進一步擴大集團訴訟的適用性，真正讓違法者對投資者賠到“傾家蕩產”，讓違法的經濟收益消失。

“目前集團訴訟的適用案例還比較少，這跟主導機構動力不足、人力財力有限有關，建議用市場化的手段來全面推進資本市場當中的集團訴訟。”宋一欣稱。

“集團訴訟落地4年，目前只有兩個案例，實在太少，影響有限。新‘國九條’也提出，加大證券糾紛特別代表人訴訟制度適用力度，未來這部分將進一步加大。”黃江東認爲，外部制衡、法治環境都還有待進一步完善，不過最基礎的依然是公司規範性要進一步加強，但這還需要各方面共同推動，需要一個持續改善的過程。