外資中性解讀“貨幣化安置”，對衝基金止盈進程或告一段落

10月17日週四，住房城鄉建設部等部門介紹促進房地產市場平穩健康發展有關情況。樓市組合拳受到關注——四個取消、四個降低、兩個增。

尤爲引發國際市場關注的是“貨幣化安置”的提法，即通過貨幣化安置房方式新增實施100萬套城中村改造和危舊房改造，後續或視情況加大支持力度。高盛新興市場策略團隊表示，從規模上看，這次的100萬套與2015-2017年棚改貨幣化項目的1800萬套相比仍然較小，當時推動了低線城市的房價上漲並刺激了消費。但“貨幣化安置”是溫和的積極信號。

記者也從海外投行交易臺方面獲悉，國慶後對衝基金出現了對中國股市獲利止盈的跡象，不過大部分離岸對衝基金的獲利回吐可能已經結束，同時內地散戶的買盤也有所放緩，短期中國股市進一步下行的空間有限。

政策信號溫和、地產股止盈

儘管中國週四的發佈會出臺諸多房地產新舉措，但中國股市仍處震盪狀態。A股三大股指集體收跌，滬指跌1.05%，失守3200點。深成指跌0.74%，創業板指跌0.32%。

房地產ETF(512200)當日下挫6.45%，但此前已經累積了較大漲幅，9月24以來漲幅一度超過20%。

發佈會的核心內容包括，新增100萬套“城中村改造”和“舊房改造”項目，主要通過貨幣化支持。資金來源包括政策性銀行貸款、地方政府專項債、優惠稅收和商業銀行貸款。但當局強調需要避免“新增地方政府債務風險”。此外，未來在此基礎上還有擴大規模的空間。

對“白名單”房地產項目的信貸支持將從當前的2.23萬億元增加到年底的4萬億元，主要目標是加快未完工項目的竣工；爲回購閒置土地提供資金支持，資金來源包括政策性銀行貸款、商業銀行貸款以及央行再貸款工具（具體規模尚未確定）。

“我們認爲這些措施整體上是溫和的積極信號，特別是第一項措施。這是自2018年以來，中國首次通過貨幣化方式（通常理解爲直接爲居民升級住房提供資金支持）來推動城市改造項目。然而，從規模上看，這次的100萬套與2015-2017年棚改貨幣化項目的1800萬套相比仍然較小，當時推動了低線城市的房價上漲並刺激了消費。爲支持棚改，央行通過政策性銀行發放了3.5萬億元的PSL（低成本長期資金）。”高盛稱。

同時，擴大“白名單”項目的信貸額度可能有助於加速這些項目的建設。“總體來看，我們認爲這些增量政策是積極的，但仍需關注政策性銀行貸款和央行再貸款工具的具體細節，以及如何激勵地方政府參與的同時繼續要求其控制新增債務風險。”上述機構表示，今天外匯、利率和股票市場反應平淡。在股票方面，房地產股在發佈會前幾天已出現上漲，發佈會後出現了一定回調。

在10月12日財政部召開的新聞發佈會上，地方專項債可用於收儲就被提出，但野村認爲，收儲的規模很有限，問題的關鍵仍在於保交樓；標普信評也提及，當前房地產市場面臨的最主要下行壓力之一就是低能級城市的巨大庫存去化問題，財政政策的推出將給房地產市場提供難得的增量資金。不過，政策能否促使房地產行業止跌企穩仍取決於這些增量財政資金的投放方式、規模和投放對象。相關的財政政策應該本着託底市場的原則，以便於市場主體參與的條件投放資金，惠及更大範圍的市場化房地產開發主體。

海外對衝基金止盈進程暫告段落

9月24日以來，一大波海外資金涌入中國股市，但近期記者也從多方瞭解到，海外對衝基金開始獲利了結，尤其是國慶長假過後，疊加境內投資者的止盈壓力，上證綜指開始回調至3200點附近。

究竟後續拋壓還有多大？對此，高盛的股票團隊指出，大部分離岸對衝基金的獲利回吐可能已經結束，同時內地散戶的買盤也有所放緩。鑑於市場出現了明顯的回調以及央行對股市的明確支持，從目前起的下行風險應有限，市場將關注刺激措施宣佈後的數據改善情況，以及全國人大財政細節發佈後的下一步催化劑。

由於政策不確定性和政策預期仍然較強，因而觀望情緒也漸濃。巴克萊方面表示，財政部的新聞發佈會提供了前瞻性指導，但新的刺激措施的規模可能低於預期。“我們分析了有關房地產和債務減免措施的現有細節，得出的結論是，這還不是‘盡一切努力’的時刻。”但這也意味着想象空間依舊較大。

摩根士丹利認爲，財政部方面確認地方政府債務置換將成爲近年來最大規模的一次，預計未來幾年這一計劃將達到6萬億元以上。機構預計，10月底的全國人大常委會將公佈1-2萬億元的補充預算，用於支持消費和地方財政。另外，年底之前央行有望進一步降息。

海外不確定性仍將擾動市場

海外的不確定性近期也加劇了中國資產波動——美聯儲的政策路徑仍不確定（降息預期降溫），地緣政治局勢依然緊張，且距離美國大選僅剩三週。

本週，人民幣對美元較大幅下行，逼近7.13附近。外資行外匯交易員對記者稱，刺激政策前期對外匯的正面影響已達到頂峰。近期美元反彈後，美元/離岸人民幣迅速突破7.1，並且市場對美國大選風險的關注加劇。有跡象顯示，在美國大選前，企業減少了美元賣出，代理銀行開始出售美元以限制人民幣貶值的速度。

“我們認爲，鑑於大選競爭激烈，美元/離岸人民幣可能會在7.15附近徘徊。如果特朗普獲勝，預計今年美元/離岸人民幣將漲至7.3，但央行可能會捍衛年內這一高點；如果哈里斯獲勝，預計今年美元/離岸人民幣可能跌至6.9。”高盛稱。

瑞銀方面對記者表示，美國總統大選結果仍然難以預測。距離選舉日僅剩三週，在激烈的競爭下，競選言辭可能會越趨尖銳。國家廣播公司新聞（NBC News）對全國註冊選民的調查顯示，兩位候選人勢均力敵，預計不確定性和波動性或將上升，直到下一屆美國政府塵埃落定。