中國新視野－從政策力度的微調 尋找投資方向

大陸政府自從2020年推出「三條紅線」，表明「房住不炒」的基調，以抑制房地產過熱的風險，造成2021年房市成交量大幅下降，加上之前對債務壓力較大的房企（如恆大事件），更進一步影響整體市場信心。然而，在市場信心恐慌的危機下，大陸政府開始對房屋貸款進行邊際放鬆的對衝行爲。

大陸房地產對整體經濟和居民總資產的影響巨大，如果估算大陸城鎮商品房的總市值，截自2020年底，大陸商品房總面積爲374億平方公尺。2020年末中國城鎮居民存量中，商品房市值近人民幣（下同）400兆元，佔居民總資產規模超過六成。

以金融部門的面向來看，大陸的個人房屋貸款餘額約36兆元，房地產開發貸款約17兆元，合計佔商業銀行信貸存量的近三成。如果政策過度緊縮造成房市大幅下滑，對整體經濟和家庭財富效應，都有難以回覆的影響。

從過去幾年大陸政策的節奏來看，往往在政策施行的初期，會有因中央向地方傳導造成的擴大效果，而後又會在影響過大的評估後，開始進一步微調。

目前在貸款困難的背景下，2021年地產開發商對竣工回款的需求大幅上升，也造成新購土地量減少，新開工數量降低。受惠於竣工數據提升的特殊現象，對相關的建材需求有明顯幫助，目前上游原料庫存偏低的情況下，預期旺季的報價將有明顯的推升。目前受房市政策偏緊的影響，市場對相關行業的投資氣氛低迷，投資人可掌握未來逢低佈局的時機。

2021年下半年政策支持的行業多爲資金追捧的產業，然而如果上述偏緊的政策會出現邊際放鬆，支持的政策也會受到漲多回檔的風險。之前市場關注的碳中和／碳達峰議題，造成2021年原物料供需失衡的現象，像是：2021年煤價高漲，同時進入冬季用煤旺季，使得缺電缺煤成爲民生重大議題，令大陸政府開始提出相關對策。日前大陸銀保監會主席郭樹清就在「2021年金融街論壇」上表示，不做「一刀切」和「運動式減碳」。

中國火力發電目前佔比仍高達七成，其他新能源的電力建設是長期發展目標，然而資本市場的追捧和2021年的供應鏈不足，造成上游原料上漲過快，太陽能上游材料多晶矽的報價已經超過一公斤260元，下游太陽能模組價格超過2元，皆對終端需求帶來壓力。在太陽能營運回報率不斷下滑的影響下，對第四季行業拿貨的意願，帶來不確定性。由於我們預期2022年整體行業利潤，將往下游的方向移動，將對上游原物料帶來報價下滑的風險。

除了從政策力度的微調尋找投資方向，近期企業密集公佈第三季季報，也帶來一些新的訊號。2021年在供應鏈缺貨、需求旺盛，加上疫情反覆與政策監管，綜合多方因素造成行情大幅波動，上游原物料類股和政策支持的類股，如：新能源、半導體，都已累積大幅報酬率。

展望2022年，2021年毛利受損的下游類股及受到缺料影響的類股，屆時上游供應逐步回覆後，股價有望從底部回升。如同家電行業，從第二季財報看到鋼材的成本上升，加上房市信心不振，造成利潤率的下滑。但第三季財報顯示優於市場預期，毛利的走穩和空調安裝量的回覆，都顯示最差的情況已經過去。

另外，汽車行業在上游晶片難產下，第三季銷量始終難以提升，表現也較前季衰退。但是目前下游通路庫存水準偏低，加上汽車品牌商對通路商的返利持續下降，可以見到終端需求已是供不應求，預期在晶片供應改善後，銷量和獲利將出現好轉，因此車企也是值得投資人關注的標的。（本文作者爲野村中國機會基金經理人）