專訪野村日本首席市場經濟學家岡崎康平：日元套利交易逆轉，工資和物價上升的循環正在增強

21世紀經濟報道記者胡慧茵 廣州報道

在美聯儲貨幣政策轉向前，日元兌美元匯率急劇走高。

9月13日，日元兌美元匯率一度升至1美元兌140.6日元，刷新了年初以來的最高紀錄。此前，由於今年日元曾上演“過山車”行情，關於日元是否會失去避險資產地位的話題一度引發討論。近日，野村日本首席市場經濟學家岡崎康平在接受21世紀經濟報道記者採訪時表示，沒有證據顯示日元會失去避險貨幣的地位，目前日元套利交易似乎已經出現了逆轉。

在日元走強的背後，日本央行加息的預期開始升溫。近日，日本央行理事中川順子暗示加息仍在考慮範圍內，還表示自7月31日加息以來的經濟數據顯示經濟形勢與日央行的展望一致。

數據顯示，日本的實際工資已連續兩個月同比增長，消費者支出保持回升態勢，此外，4月至6月的企業投資高於預期。這些積極的數據表明，日本經濟正在逐步走出通縮陰影，顯示出更爲健康的增長勢頭。

談及日本經濟的走向，岡崎康平表示，從8月上半月的數據來看，消費正在實現良性增長。8月經濟的調查也表明日本經濟發展勢頭轉好。2024年下半年，日本經濟將得到國內需求復甦的支撐。出口方面，他認爲，基於對美國經濟能夠避免衰退的判斷，日本的出口暫時會保持逐步增長。

當前日本製造業也出現明顯的變化，即將生產佈局同全球生產網絡整合，對外投資持續擴張。有數據顯示，日本製造業的海外生產比率從1992年的約 6%上升到 2021年的25.8%。談及日本企業“出海”的動向，岡崎康平表示，日本正面臨人口減少和勞動力短缺的問題，所以增加海外生產基地可以被視爲從其他國家“進口”勞動力，考慮到日本面臨的人口減少挑戰以及大量海外工廠的存在，全球化對日本來說比以往任何時候都更加重要。

《21世紀》：在國際金融市場大幅震盪後，日元走強，日元套利交易是否將繼續反轉？你預計日元未來走勢如何？日元作爲避險貨幣的屬性是否會發生變化？

岡崎康平：儘管很難根據美國商品期貨交易委員會（CFTC）流量數據來衡量套利交易的真實規模，但投機交易員的套利交易似乎已出現了逆轉。我們預計美聯儲將在9月、11月和12月分別將聯邦基金利率下調25個基點，美國經濟能夠避免陷入衰退，假設沒有出現意外，短期內，市場對美聯儲可能加快降息的擔憂以及對全球經濟勢頭的其他擔憂可能導致美元兌日元匯率下跌。

我們認爲沒有明確的理由顯示日元會失去避險貨幣的地位。與許多其他國家形成鮮明對比，日本似乎即將恢復其經濟活力，通脹率仍朝着2%的目標前進，目前國內政治穩定。當然，我們需要留意這些因素的任何變化，但目前我們沒有過多的擔憂。

《21世紀》：日本央行希望通過推高工資和通脹，將短期通脹轉變爲長期通脹。到目前爲止，許多公司已經成功提高工資，並實現了33年來最大的工資增長。日本經濟能否實現工資和物價之間的“良性循環”？

岡崎康平：我們不能肯定地表明已經實現了這種良性循環，因爲現實是這些條件在不斷變化。從這個意義上講，我們觀察到日本工資和物價之間的良性循環正在逐漸加強。自2023年“春鬥”工資談判以來，工資一直在上漲，尤其是年輕一代在換工作方面表現得更加積極，即我們可以期待勞動力流動帶來更高的生產率。

自2022年以來，日本企業服務價格攀升。然而，如果全球經濟出現重大的金融衝擊，工資和物價之間的“良性循環”可能會暫時停止。由於日本工資上漲是由勞動人口結構性下降所驅動，而且預計這種趨勢還將持續數十年，因此我們應該將實現“良性循環”視爲新常態。

《21世紀》：日本第二季度內需復甦帶動當季經濟增長，在連續四個季度負增長轉爲正增長之後，日本目前卻出現“消費降級”的現象。你如何看待日本目前的內需表現？外需對日本經濟增長的貢獻爲負，你如何預期日本出口未來表現？

岡崎康平：從2023年開始，日本的內需表現不佳，主要原因是通貨膨脹高企。顯然，私人消費逐漸下降，隨之而來的是資本支出沒有呈上升趨勢（按實際值計算）。從2024年第二季度到第三季度，對日本來說是一個過渡期。2024年的“春鬥”結果已經開始反映在大約5月至6月的實際工資支付中，通貨膨脹的成本推動成分已經減弱，此外，所得稅減免從6月開始發揮作用，今年的夏季獎金應該比我們之前預期的要多。事實上，從8月上半月的名義消費數據來看，我們看到消費正在實現良性增長。8月經濟的調查也表明日本經濟發展勢頭轉好。2024年下半年，日本經濟將得到國內需求復甦（或增長）的支撐。

令人擔憂的是出口。基於我們對美國經濟能夠避免衰退的判斷，我們認爲日本出口暫時會保持逐步增長。話雖如此，如果美國經濟停滯程度超過我們的預期甚至陷入衰退，這很可能會拖累日本經濟。同時，中國經濟的勢頭對日本出口也非常重要。從這個意義上說，我們也在關注中國經濟的走勢。

《21世紀》：美聯儲預計9月降息，日本央行會進一步加息嗎？日本央行應如何進行宏觀調控和貨幣政策協調？

岡崎康平：我們預計日本央行將在2024年12月再次加息，因爲野村預計美聯儲將降息三次，分別在2024年9月、11月和12月。這不是一條容易的路，如果美國降息伴隨着對經濟減速加劇的明顯擔憂，美聯儲降息幅度可能會超過我們目前的預期，或者這些降息可能引發更大的日元升值壓力。在這些情況下，日本央行可能會推遲加息的時機。

我們認爲未來日本經濟將受到國內需求的支撐，如果美國（以及其他相關經濟體）經濟放緩程度溫和，我們相信日本央行可以維持加息的立場。換言之，美聯儲降息本身，並不會使日本央行未來加息的可能性排除，但如果美聯儲是出於美國和全球經濟的明顯擔憂降息，日本央行可能會更加謹慎地考慮何時加息。

在宏觀調控方面，與日本政府的政策協調應保持良好狀態。目前，我們尚不清楚誰將成爲下一任首相，但在候選人中，大多數人對日本央行的政策偏好非常相似。

《21世紀》：日本央行新任行長植田和男上任時，人們對他改變前任政策的期望很高。你對此怎麼看？

岡崎康平：植田行長最終放棄超寬鬆貨幣政策和收益率曲線控制政策（YCC）這一極其複雜的政策框架。政策過渡的難度極高，但行長成功做到了。我個人認爲這是他出色的表現。

《21世紀》：今年上半年，日本的經常項目盈餘超過19萬億日元，創下歷史新高。然而，貿易餘額仍然處於赤字狀態，並且越來越多的日本公司將生產基地遷往海外，從製造業轉向投資活動。你認爲這反映了日本經濟結構的哪些變化？日本能否順利實現這一經濟結構的轉型？

岡崎康平：在當前全球經濟的地緣政治緊張局勢和日本所處的國際地位之下，一個關鍵點是，日本目前正面臨人口減少和勞動力短缺的問題。在這種背景下，增加海外生產基地不一定會對經濟不利，可以將其視爲從其他國家“進口”勞動力，並通過海外的產能獲得利潤。因此，這在一個人口減少嚴重的國家中，可以被視爲一種追求增長的自然策略。從這個角度來看，這種做法是值得肯定的。

我們還需要相應地調整經濟結構，並密切關注我們在海外設有工廠或辦公室的國家的狀況，包括法律限制和貿易規定。由於貿易戰等因素，全球化在一定程度上似乎正在逆轉。但考慮到日本面臨的人口減少挑戰以及大量海外工廠的存在，全球化對日本來說比以往任何時候都更加重要。