朱晏民專欄－美股處熊市反彈 底部落在2023年下半年

過去歷史經驗來看，各國央行努力對抗通膨之際，不太可能製造經濟軟着陸。就像藥物會有副作用一樣，打擊通膨的唯一解藥是緊縮貨幣政策，此舉將無法避免讓經濟出現硬着陸。經濟陷入衰退下，股市的低點通常發生在衰退結束前的3～6個月左右，而我們離這個目標還有一段不短的距離。

以S&P 500指數爲例，自10月中旬反彈以來的最大漲幅已達14.1％，這樣的漲幅相較過往熊市反彈期間的漲幅並沒有特別突出。

我們統計S&P 500指數自1961年以來每次熊市期間的最大反彈漲幅落於5.6％～23.8％，平均漲幅則爲12％，中位數漲幅則爲9.9％。

今年熊市從高峰到谷底的25.4％跌幅處於最近九個熊市中22.2％～56.8％跌幅範圍的下限（平均值：37.2％，中值：33.9％）。值得注意的是，22.2％的熊市跌幅（處於過往範圍的下限）卻是發生在經濟未出現衰退的1966年。

美國Fed主席鮑爾於11月30日的最新演說表示，Fed傾向於在長時間內持續小幅度地升息，理想情況下，這種方法有望讓經濟軟着陸，此說法不僅完全推翻他過往「堅決抗通膨，但經濟軟着陸機率低」的看法，更支撐市場對股市持續反彈的風險偏好。

然而歷史經驗證實，每當Fed努力對抗偏高的通膨或過熱的經濟，皆會將終端政策利率拉昇至中性利率之上，最後伴隨而來的都是經濟硬着陸的副作用，且幾乎沒有例外。

展望未來，在現階段通膨已來到40年以來高位且聯準會更賣力升息下，我們應很難期待本次會有奇蹟，尤其是「10年期與3個月美債殖利率倒掛」的衰退警報早已響起，應更難避免本次美國經濟即將陷入衰退。

市場普遍認爲，全球股市本波底部可能會發生在2023年第一季，樂觀派更認爲熊市底部已過，且此刻正迎來牛市的初始階段，惟我們認爲現階段應屬於熊市下的反彈行情，且底部恐怕會發生在2023年下半年。

我們的看法主要是基於過往的實證經驗，且本次並沒有跡象顯示會出現例外。

歷史經驗也顯示，美國經濟從未出現連續兩個季度萎縮後沒有被美國全國經濟研究所（NBER）宣告步入衰退的前例，而美國2022年上半年已連續兩個季度陷入技術性的衰退。

歷史經驗，每當Fed把政策利率上調至限制性領域之後，大約3～6個月後經濟即會陷入衰退，而我們預估2023年第一季之前，聯準會將把終端政策利率上調至5％以上之限制性領域，屆時對經濟的衝擊將會開始顯現。

歷史經驗，經濟衰退所導致的熊市格局下，股市底部通常發生於經濟衰退結束前的3～6個月，而我們預估本次美國經濟最快將於2023年第二季末進入衰退並延續至2024年第一季，由此推估本波熊市谷底應以落於2023年下半年機率爲大。

儘管現階段全球股市處於熊市反彈，我們認爲本波反彈行情應有機會延續至2023年初，主因過去40年以來S&P 500指數12月份單月上漲的機率達74％，且平均漲幅爲1.4％。

展望今年，在沒有突發性利空發生的情況下，我們預期12月行情應以震盪偏多的機率爲大。

而選股方向可往臺灣內需以及大陸經濟即將解封下的受惠族羣爲主，前者包含零售、電商、觀光等，後者涵蓋餐飲、觀光、隱形眼鏡等。